中国信用策略双周报:2014年信用债供给蓄势待发
来源：网络
2013-12-13 23:01:52
临近年末,我们对2013年信用债总体的供给情况进行了回顾。2013年信用债净增量约1.7万亿,比12年下降30%,但仍明显高于历史其他年度,比2011年增长了4%。其中非金融类信用债净增量1.64万亿,比12年下降25%,比11年增长24%。 ...
临近年末,我们对2013年信用债总体的供给情况进行了回顾。2013年信用债净增量约1.7万亿,比12年下降30%,但仍明显高于历史其他年度,比2011年增长了4%。其中非金融类信用债净增量1.64万亿,比12年下降25%,比11年增长24%。净增量产品结构上有如下特点:1)定向工具(PPN)是今年唯一净增量持续上升的品种,由于收益率较高且可作为标准化债权资产,供需两旺。2)企业债净增量相比12年下降主要体现在城投债,原因是年中审批进度阶段性放缓,以及下半年市场调整中需求不足。但城投债净增量相比11年以前每年一两千亿的规模仍然是翻倍增长。 3)超短融和短融净增量显著减少,体现出高等级发行人在债券融资成本上升过程中发债需求明显降低。4)金融类信用债中,银行次级债鲜有发行,净增量为负,但券商短融和公司债显著增加,合计净增量超过1200亿。展望明年,信用债潜在供给压力仍然较大。首先企业内部现金流短期难有显著改善,财务杠杆进一步提升,加上明年为长期债券到期和付息高峰,企业对外部融资的依赖性将进一步增强。其次,从潜在发行量的先行指标看,目前各类品种都堆积了大量可发未发项目余额。目前中票注册余额已超5600亿,定向工具注册余额超过5400亿,较12年底分别增长50%和135%。非金融类公司债方面,目前已公告拟发行且未发完的余额仍有2428亿,增幅不大但也高于年初水平。第三,金融类信用债明年供给很可能仍然较多。评级分布上看,我们仍然认为中短期看低评级债券的供给压力要大于高等级。 高等级虽然等候的发行额度也较多,但如果发行利率不明显下降,供给难以释放。低等级方面,首先发行人融资渠道更窄,资金链滚动的需求更迫切,不惜以高融资成本获得再融资。四季度以来低评级发行人多次推迟发行但最终还是以高利率完成发行的例子越来越多。第二,城投债仍是低评级债券中最主要的构成部分,行政限制手段能否立刻有效遏制城投债供给仍有很大不确定性。即使市政债推出,短期内也很难完全取代城投债。第三,定向工具的低评级化趋势也很明显。综上所述,我们认为2014年信用债供给压力较大,再考虑到基本面风险也在加剧,信用利差易扩张难收缩。其中高等级债供给的释放会抑制高等级债收益率下行的速度,但进一步推升收益率的风险很小。高收益债则面临违约和供需关系恶化的双重风险,评级间利差扩大的可能性更大,绝对收益率上行的风险也要明显大于高等级。 评级调整:珠海九洲和西矿集评分下调一小档 最近两周单独公告了5项评级行动,其中4项为负面评级行动,包括中诚信对珠海九洲和中山公建表示关注,中小发行人振中电器列入评级观察名单以及西矿集评级展望调整至负面,我们将珠海九洲和西矿集评分均下调一小档。1项正面评级行动为11浦东SMECN1债项评级由AA上调至AA+,主要是担保人上海再担保评级于8月上调至AA+,本次为债项评级的滞后调整。上海再担保主体评分和本期债券的债项评分已于11月15日下调至4-,本次不再进一步调整。本周评级调整涉及的发行人所发行债券均未在交易所上市,不过西矿集担保的11西矿01和11西矿02是交易所上市债券,本次评级调整不影响其上市和回购资格。
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