资金面:上周央行净投放资金720亿,7天期和14天期逆回购操作规模分别为360亿、460亿,中标利率与之前持平;逆回购操作力度虽有所加强,但结合市场资金利率来看,上周公开市场操作的影响偏中性,上周后期R007(2.480, 0.00, 0.00%)逐渐回落,但是始终位于4%以上。本周将有1020亿央票和640亿逆回购到期,若无操作可净投放380亿;此外,周二将开展500亿国库现金定存招标。但是临近月末时点,资金利率易上难下。

　　二级市场:上周信用债收益率上行幅度多在5-10BP,短融中票的期限利差回升到7月中旬时的水平但是企业债期限利差仍处年内的低点。上周二级市场的三个特征及解释:(1)信用债整上行呈现蝴蝶型,且幅度较上上周大幅减小,呈现震荡行情。收益率曲线完成了从短端到中长端的传导,宏观数据公布处于真空期加上资金面下半周好转使得收益率上行阻力增加,故市场上行幅度大幅减小且体现出震荡行情;5年期走势近期领先市场,其上行幅度小于其他品种印证我们“市场由单边上行转为震荡”的观点。(2)信用债走势仍表现为随利率债起舞,单周来看信用利差扩大并不明显,但累计一个月之后,部分品种信用利差较8月初已有明显上升。我们认为在信用债供给低位状况发生扭转或者出现实质性违约事件之前,信用利差都不会出现大幅急剧的扩张,而会表现为一种缓慢的扩张态势,目前处于低位的信用利差不足以反映目前企业的信用资质。(3)企业债收益率曲线的平坦化程度高于短融中票。我们认为企业债收益率曲线平坦化程度高于短融中票主要是由于企业债(尤其是城投债)长期处于发行的低迷状态,这制约了长端企业债收益率的上行幅度,而短融中票自7月末以来的发行放量使得中票在一个相对平衡的供需格局下调整得更加充分,这就表现为企业债曲线平坦化程度更高。

　　一级市场:发行规模总计349.8亿,较上上周大幅减小53%,特别是AAA级短融发行规模的回落拉动整体发行量大幅下降,企业债发行量仍较低。

　　本周策略:(1)随着恐慌情绪消褪,预计10年期国债收益率回归合理区间(3.8-4.0),在供需与违约两因素发生改变前,信用利差不会大幅主动扩张,而是延续近期缓慢扩大趋势;(2)如果出现信用事件,信用利差将会从前期的被动扩大转向主动扩大的新局面。在经济回暖初期,龙头企业和低资质企业、各行业之间受益差别巨大,加上地方政府债务审查全面铺开,下半年爆发零星信用事件可能性增大,信用债收益率走势也将加速分化,高等级相对于低等级的投资价值更为显著,可以成为精选配置品种。