本周(4.24-4.28)前半周,跨月效应叠加委外赎回担忧,资金面和情绪面进一步冲击市场。周二10年国债触及3.5%的关键点位,但很快出现回调。关键点位博弈背后透露着两类矛盾的演化,浅层次的矛盾是去杠杆决心和去杠杆底线的矛盾,更深一层次的矛盾则是去杠杆决心和经济基本面条件的矛盾。考虑到经济基本面的惯性和监管协调要求透露出的底线思维,我们认为至少在二季度,去杠杆大概率会延续温和的方式进行。

　　4月中下旬开始,广义期限利差明显走阔,金融去杠杆整体进程出现加速。不过由于机构天然具有做大资产规模的动机,以及弥补此前业绩亏损的需要,未来随着利差的回归,去杠杆可能经历逆过程。从监管层面,要保证去杠杆的顺利进行,必然需要将同业存单纳入同业负债,在MPA监管体系下抑制同业负债端的规模增速。未来,随着机构长久期资产逐步到期,同业存单会出现量价齐降,信用利差和期限利差将出现走阔。

　　策略方面,信用债期限结构继续保持曲线平坦,短端信用利差已经接近历史3/4位数,而中长期信用利差仍处于中位数以下,继续建议采取防御策略,缩短久期。同业存单目前整体收益率仍高于同期限同评级中短票收益率,考虑到同业存单资本占用普遍低于短融,银行信用资质也整体优于非金融企业,同存仍具有相对配置价值。