信用市场每周评论:中央与地方政府信用渐进“切割”
来源：网络
2014-05-27 17:25:00
基本面分析:“自发自还”塑造地方信用--上周财政部印发了自发自还地方政府债的管理办法,虽然仍存额度、期限等方面限制,但无疑已较此前财政部主导的地方政府债有进一步的突破,籍此地方政府将以自身信用为基础发债融资 ...
基本面分析: “自发自还”塑造地方信用--上周财政部印发了自发自还地方政府债的管理办法,虽然仍存额度、期限等方面限制,但无疑已较此前财政部主导的地方政府债有进一步的突破,籍此地方政府将以自身信用为基础发债融资。由于地方政府具有较高的信用资质,以地方政府为主体进行融资有利于降低融资成本。 或较“代发代还”存在一定溢价--目前5年期超AAA与金融债溢价为17BP,对于发达省份债券信用溢价可能大致相当,结合代发代还地方政府债比国债溢价44BP,发达省份债券可能溢价61BP。与金融债相比,地方政府债资质稍弱,但存在免税的优势,一般铁道比减税铁道溢价23BP,以此估算税收因素大致影响40-45BP,结合金融债比国债溢价103BP,扣除税收影响亦为60BP左右。另外,地区间定价亦将体现出差异。 中央与地方政府信用渐进“切割”--从地方政府债发行变化看,从“代发代还”到“自发代还”再到“自发自还”,显示中央政府正在试图将中央信用与地方信用进行有序切割,从而为未来地方政府真正信用“自立”做准备,中央政府不愿为地方债务“埋单”的信号已经非常明确,尽管所耗时日可能较多,但投资人依然需要对这一中期趋势保持清醒。 不改平台类债券扩容趋势--地方政府发债主体确立后,平台政府性融资功能将逐步弱化。结合此前系列监管都倾向于弱化平台公司的政府性、公益性职能,而更强调平台公司自身现金流的能力,近年来地方政府亦倾向于将经营性资产注入平台公司提高其造血能力,平台公司逐步产业化。当然考虑到目前地方政府额度相对较小,平台的融资功能可能仍将较长时间持续,无论是项目投资还是债务偿还,未来平台类债券供给将保持扩容趋势。 回顾与展望: 一级市场--供给维持高位。上周短融、中票、企业债净发行量分别为252、171和122亿元。考虑到近期银行间发行利率出现了明显的分化,我们将发行利率转化为隐含评级,并结合个券资质进行价值判断。短融推荐穗地铁、深水务、沪打捞、福耀和唐山港,中票推荐深水务和中建二局。 二级市场--收益率普遍上行。上周收益率普遍上行,其中5年期上行幅度较大。交易所交易活跃的企业债和公司债收益率出现分化,11康美债、09富力债等民企债利差扩大。银行间和交易所成交额与前一周基本持平。 信用策略: 利差仍面临扩大压力--由于信用债与利率债(特别是金融债)利差已压缩至偏低水平,在企业信用风险逐渐加大的背景下利差继续收窄空间已然有限。随着年中临近,对信用债发行人的业绩基本面又要面临“大考”,加上市场对资金面可能转为谨慎,信用债的利差可能面临扩大压力。另外,对于AA及AA-等低等级发行人更容易暴露风险,预计利差仍将维持高位,近期一级市场的强周期和民企已体现出了更高的风险溢价。
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