“创新与风险永远是一种折中，需要权衡利弊。我个人对于金融创新充满信心。”

　　美联储前主席沃尔克曾说，这些年来最有用的金融创新就是ATM（自动取款机）的发明，暗指其他金融创新都偏离了实体经济。

　　1997年诺贝尔经济学奖得主、麻省理工斯隆管理学院金融系特聘教授罗伯特·C·默顿（Robert C. Merton）对这一说法耿耿于怀：“我会用利率互换来反驳他。”

　　利率互换目前是全球范围内交易规模最大的衍生品，价值约500万亿美元。

　　这位天才型的金融泰斗，近日在上海接受了《第一财经日报》的独家专访。默顿承认，包括利率互换、货币互换、期货等衍生品工具被过度而频繁地使用。但他认为，金融衍生产品存在误用和滥用，不应指责衍生品本身，而包括监管者在内的人们要为之负责。

　　对于危机后人们将金融与实体经济对立起来的思潮，默顿强调，这是一个很大的误解，“科技发展是推动经济发展的主要动力，如果科技没有载体，便无法将其影响广泛铺开。只有通过金融发展，才能将这些科技落到实处。”

　　谈到金融创新对中国未来的影响时，默顿表示，中国的金融创新经过20年的发展，取得了巨大的成绩。他强调，完善金融体系对中国非常关键，中国需要鼓励竞争，注重金融创新。默顿近年来一直在研究养老金问题，他认为中国在这个领域的制度安排必须有前瞻性，并且要采用最前沿的金融科技。

　　信用风险是危机源头

　　第一财经日报：你参与提出了“宏观金融研究管理新方法”，为什么你认为信用风险至关重要？

　　默顿：因为2008年和2009年的危机都是信用危机引发的。风险是如何迅速发生变化的呢？其实本质上来说就是信用风险，这对于危机而言也是司空见惯。了解信用风险，可以帮助人们理解危机的实质。有人认为危机是从天而降的，称之为“黑天鹅事件”。如果这么想的话，就无法深入理解危机的本质。

　　日报：但也有人将此次危机归咎于流动性，你的看法为何有所不同？

　　默顿：政府总是把问题归咎于流动性，因为他们希望你认为一切正常，可以继续进行投资，不必担心偿付的问题。如果一家上市公司资产缩水，接下来就会看到公司的信用出现问题，这将引发非常大的信用风险。不论是什么原因造成了危机，从任何角度说都不是流动性问题。官方总是宣称流动性出了问题，正如希腊危机也被大肆渲染成流动性问题。但事实上，希腊的债务已超过了政府的偿付能力，同时税收也在下降。

　　全球范围内公司资产缩水、波动性加大，而这都使得看跌期权价格上涨，导致公司贷款、抵押贷款和公司债下跌，但这并不能归咎于流动性，而是由于信用恶化，因为他们的偿付能力下降了。如果公司资产市值缩水，其相关保险价值一定会上升。只要看看2008~2009年市场的恐惧指数、期权价格和保证金，就会明白一旦波动性上升，资产价格就会下降，就像当时美国的房地产市场一样。

　　日报：如果与美国长期资本管理公司（LTCM）倒闭时的情况相比，这次的风险有什么新特点吗？

　　默顿：LTCM的情况与信用风险无关。危机的性质各不相同。试想一下，医院所有病人的唯一共同点可能就是他们都病了，而不是都因为感冒进了医院。因此你怎么能认为他们都得了一种病而运用相同的治疗方法呢？危机形态各异，诱因也各不相同。

　　日报：从更宏观的视角来看，金融工具（Financial Instrument）对于全球政策制定者意味着什么？我们应该如何运用这些金融工具？

　　默顿：金融工具的意义就是帮助政策制定者提出问题，其本身并不一定是政策良方。我希望能找到问题的答案，尤其是那些同政策影响、投资、风险有关联的问题。因此，通过金融工具可以帮你提出问题，找到问题所在，并引导你进行深入研究，而且问题总是瞬息万变。但我并不是说可以用工具来制定政策，需要做的是改进央行及其他金融机构的系统，将风险因素纳入结构模型，将货币、财政和金融稳定政策相结合。虽然这项工作并不容易，但我相信一定可以完成，我们已经就此设计出相关模型，我的原则永远是“授人以鱼，不如授人以渔”。

　　日报：在你很多的分析及模型中，我们都可以看到相互关联性（Interconnectedness）的存在。为何你会对相互关联性如此关注？

　　默顿：宏观风险从公司部门到银行业再辐射到主权国家，这是一个国家内部宏观金融资本流动的本质。若要谈到跨国流动，就不得不说欧洲了，西班牙银行持有意大利国债，这是因为两国同属欧元区且在危机前关系十分紧密，同时德国银行则持有大量希腊政府债券。因此，哪怕一个小国陷入困境，也会牵动整个欧元区。这就是正在发生的一切。再考虑到大量的交易资金流和银行资金流，美国要免受欧债危机拖累的可能性微乎其微。只要对所有交易加以衡量，就会发现它们是相互关联的。但这只是从信用风险影响的角度而言的。

　　日报：当波动性剧烈攀升，相互关联性也越发紧密。你认为这是好事还是坏事？

　　默顿：从理论上讲，关联性增加并非坏事，但遇到实际情况应该酌情判断。举一个极端例子，当金融系统和风险控制等一切都处于最佳状态，任何资产都可自由买卖，我们都可以持有全球资产，而那将会是最佳、最多元化的资产组合，也就是说，投资者都持有相同资产组合，不论贫富，投资者都将相互关联、共同上下浮动，这种情况就是终极关联性，风险随着多元化而被完全分散，这对于风险管理而言，可谓是“天堂”了。

　　为金融衍生品正名

　　日报：金融危机后，人们开始呼吁回归传统金融产品或是更加注重实体经济。你认为“金融创新螺旋”是否仍然存在？它是否为世界带来了正面影响？

　　默顿：你可能听说过这样的观点，就是“自发明ATM机以来，就再也没有任何有价值的金融创新了”，但我要用利率互换来反驳。

　　利率互换使全球银行可以规避业务中最大的风险——利率风险。因为存款者希望获得短期利率，而贷款者希望获得固定利率，客户之间的预期不匹配，所以银行不得不冒风险。而银行业是服务业，无法预期利率变化。因此利率互换这样有效的金融创新能使银行在免受风险的同时，不对存贷款人产生影响。利率互换是世界上最大的衍生品，价值500万亿美元。

　　当然，在整个危机过程中，利率互换被过度频繁使用，也包括货币互换、期货等。尽管金融衍生产品存在误用、滥用，但包括监管者在内的众多人都要为之负责。房利美和房地美的确与危机脱不了关系，但其初衷是让人们能够买得起住房。黑白分明对今天的金融体系而言并不成立，监管者和经理人有时也不清楚其监管对象，但重要的是从经验中吸取教训，从而加以完善。如果是消灭恶人，只要在人群中将其识别并把他关进监狱就行了，但金融危机并非如此简单，多方因素都相互关联。时至今日，相信谁都不会愿意倒退回上世纪30年代的科技水平，那时没有电视、收音机或有效药品，人们无从得知月亮的组成到底是什么，甚至你会怀疑它是不是用新鲜乳酪做成的。今天，全球金融服务产业总值高达数万亿美元，如果你还认为它的存在是一种多余，这一庞大数字就是最有力的反驳。

　　日报：金融危机后，人们倾向于将金融与实体经济区别来看，并强调金融应更好地服务于实体经济，这种看法的倾向有问题吗？

　　默顿：如果说金融产业和实体经济毫不相关，那简直就是无稽之谈。科技发展是推动经济发展的主要动力，但如果科技没有载体，便无法将其影响广泛铺开。只有通过金融发展，才能将这些科技落到实处，从而影响实体经济发展。金融好比软件，存在于无形；而科技宛如硬件，它是有形的，而软件才是核心。我们可以通过风险管理促进经济增长。若世界不存在风险，那么我们根本无需金融系统。但事实上，风险无处不在。我们如何转移或控制风险将会对实体经济产生重大影响。所以当下次有人说“自发明ATM机以来，就再也没有任何有价值的金融创新了”，你就用利率互换反驳他，问他利率互换到底有没有对银行业的风险管理产生影响。

　　日报：有人认为一些金融衍生品会引发新的风险，并非好的创新。

　　默顿：首先要指出的是，金融衍生品不是新事物，迄今已有40多年的历史，已然成为全球经济的重要组成部分。事实上，如果没有衍生品市场，任何金融机构包括央行都不能正常运行。衍生品是非常有效的风险转移工具，银行、保险公司、政府、资产管理人、公司甚至个人都一直使用。不过，任何像这样高效的工具一旦使用不当都会引发风险，这一特点是几乎每种有效的金融工具都有的。因此，首先要记住的是，衍生品可能带来破坏性的影响。

　　日报：衍生品泛滥是否因为缺乏监管？

　　默顿：从某种意义上讲，衍生品不容易监管，这是因为衍生品种类繁多，多得令人眼花缭乱。衍生品交易在美国由证券交易委员会（SEC）监管，在英国由金融服务局（FSA）监管（合并前），所以衍生品缺乏监管的说法是不准确的。当然，问题之解决也取决于对“衍生品”的定义。如果把结构性产品称为“衍生品”，那么公司债务、股票也是衍生品，所有东西都能称为衍生品，那样就没什么意义了。在整个金融危机过程中，绝大多数衍生品市场比现货市场表现得更好，它们提供了流动性，即使市场大幅动荡时，期货市场也没有停止交易，仍然保持着一定流动性，也没有发生违约。

　　当然，人类对未知的世界总是心存畏惧，熟悉的事物才让我们感到更加自在，这是需要面对的事实。

　　中国需鼓励金融创新

　　日报：你认为中国目前的金融市场环境适合大力发展金融衍生品吗？

　　默顿：在中国衍生品算是新事物，5年前我来中国的时候，衍生品市场尚不成熟，中国也就此做了众多准备工作。中国引进了一些衍生品，比如保险市场、人民币期货市场等，并取得了一定进展。但引进新事物时，必须要谨慎前行，事先要充分了解其功能、影响。对于任何金融系统来说，高效的风险转移工具都是至关重要的。所以从某种意义上讲，中国别无选择，必须引进衍生品。没有衍生品，也就永远享受不到它带来的好处。

　　日报：哪些金融创新目前对中国最为重要？

　　默顿：我认为竞争对于中国来说是一剂良药，不能鼓励一家独大的模式。而中国目前提倡的以消费拉动经济的模式，虽然也起到一定的促进作用，但提高生产效率、调整结构对解决根本问题更加行之有效。通过竞争可以促进各部门提高生产效率，才能解决根本问题。

　　要在世界中崛起，拥有一个健康运行的金融系统也是必不可少的。创造良好的金融系统相当耗时，在过程中要结合运用最新科技。现在的上海与我5年前来访时发生了翻天覆地的变化，因此我相信上海有能力用快于其他城市的速度发展金融系统。但前提是要做好充分、谨慎的准备，因为一旦成功，这对于本国及世界的益处巨大；而一旦失败，也将错失巨大良机。中国需要关注金融创新发展的最新动向。

　　同时，政府也应扮演重要角色。在美国，最大的金融机构就是政府本身，负责担保、保险、借贷，提供金融服务，任务众多。应该以全局观来看待整个金融系统，这个系统由政府统筹，其他金融机构是组成部分。政府还扮演着监管者的角色，保证金融稳定，协调各金融机构，稳定市场行为。有效监管会促进金融做大做强、树立信心，这也是政府的重要职责。

　　日报：对于中国而言，目前是金融创新的最佳时机吗？

　　默顿：这就好比铁轨和列车之间的关系。如果新型铁轨（基础设施）尚未建成，你就想行驶高速列车，这是本末倒置，因为没有基础设施，金融创新将沦为空谈。当然，你也可以将就着使用旧铁轨、旧列车以求安全，但这样你也无法从新技术中获利。因此创新与风险永远是一种折中，需要权衡利弊。我个人对于金融创新充满信心。

　　此外，养老金也非常重要，要实现最有效的管理，中国必须有前瞻性，并且要采用最前沿的金融科技。