探究信用债：债券违约的“X+1”基因-行业观察-信用财富网

探究信用债：债券违约的“X+1”基因

来源：和讯名家 2016-05-23 14:12:23

　　话说，人世间有种叫MAOA基因的玩意儿。有这种基因的汉子，虽然不至于每个人都进监狱，但是他们犯罪的概率比其他人要高好几个level。　　信用债违约也是这样，某类发行人违约的概率会明显高于其他家。回头看看已 ...

　　话说，人世间有种叫MAOA基因的玩意儿。有这种基因的汉子，虽然不至于每个人都进监狱，但是他们犯罪的概率比其他人要高好几个level。

　　信用债违约也是这样，某类发行人违约的概率会明显高于其他家。回头看看已经违约的案例，我们发现这些发行人大多具有种“1+X”基因。

　　“经营状况不佳”是“1+X”基因中的那个“1基因”，这是形成违约的基础条件。“X基因”是“民企治理风险”、“国企治理风险”、“外部支持风险”之间的一个，这是形成违约的催化剂。（多说一句，随着违约事件的逐渐增多，我们将有可能发现更多“X基因。）

　　图1：“1+X”基因的表现与案例

资料来源：光大证券研究所

　　“X基因”之一：民企治理风险

　　第一个“X基因”是民企治理风险，通俗地说就是这样：老大出事儿了，谁都不敢借给他钱谁都不敢和他做生意，结果他只能死给大家看。这类风险的特征是：

　　1.老大对公司的影响力过强。（唉，其实这是民企的通病。）

　　2.老大搀和地产等容易滋生腐败的业务。这里就不说得那么透了，免得被查水表，大家还是默默地看图吧：

　　图2：发行人所涉及的板块

资料来源：光大证券研究所

　　3.老大辞去相关职务。上面四个案例中，有两个的老大都辞了。话说，但凡这样做的必然是狠角色，毕竟忍痛割爱壮士断腕舍卒保车也不是件容易事儿。

　　图3：风险人物的辞职情况

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　4. 只有一把手发生风险，才会诱发民企治理风险。老规矩，咱们看图说话：

　　图4：风险人物的任职情况

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　5.风险事件发生日越临近债券到期日，违约风险越大。列位看一下，亚邦和苏新城摊上了同一桩事儿，亚邦还没搞清状况就直接违约了，而人家苏新城到期晚，没事儿……

　　图5：15亚邦CP001的违约时间轴

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　6. 部分主体在违约前便有征兆。比如说， 2015年3月祝义财就被监视居住了，半年后才出了MTN兑付危机，一年后CP才违约。

　　图6：15雨润CP001的违约时间轴

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　7.“接受调查”比“协助调查”更严重。某人“接受调查”表示其为被调查对象；某人“协助调查”暗示他并非被调查对象，但是与被调查对象有关。

　　“X基因”之二：国企治理风险

　　国企也有治理风险，但是和民企的套路不一样。我归纳了下，国企一共两个套路：

　　模式A：融资时是A领导，后来出事儿了，换成了B领导。B领导不想蹚前任的浑水，所以就由着A领导的债违约。

　　模式B：经营不善，所以就连着换领导班子，结果班子换得太勤，经营就更不灵了。最后公司越来越差，但这时大家都不觉得是自己的错，那就索性违约了。（这个和频繁换基经是一个道理，您懂的。）

　　图7：国企治理风险的特征&识别

资料来源：光大证券研究所

　　国企治理风险可谓是一花独放不是春，百花齐放春满园。违约的东特钢、天威、中钢是模式A的套路；出现过信用风险的铁物资是模式B的套路。细论起来，中钢和模式B也沾边。

　　图8：东特钢事件的演变

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　图9：天威事件的演变

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　图10：中钢事件的演变

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　“X基因”之三：外部支持风险

　　最后一个“X基因”是外部支持风险，这个基因的形成得有三个必要条件：

　　1. 发行人本身比较差；

　　2. 客观上相关方比较强，有能力支持发行人；

　　3. 但主观上相关方并不打算支持发行人。

　　图11：外部支持风险的三个必要条件

资料来源：Wind, 光大证券研究所

　　图12：相关方支持意愿的判断

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探究信用债：债券违约的“X+1”基因

来源：和讯名家 2016-05-23 14:12:23

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