投资要点:

　　资金紧张局面没有实质缓解,信用债小幅陡峭化。上周,逆回购集中到期1800亿,但逆回购投放仅380亿,低于市场预期,公开市场单周净回笼1,420亿;另有国库现金定存到期1000亿,而新一期定存仅500亿,因此,含国库现金公开市场净回笼1,920亿,虽有节后资金逐渐回流,银行间资金紧张的局面没有实质性缓解,R001持平于节前3.25%的水平,R007上行17bp至5.04%,R014上行13bp至4.98%。利率债呈小幅震荡调整。信用债方面小幅陡峭化,5年期以下中票利率小幅下行2-3bp,各评级5年期中票利率上行1bp,信用利差变化不大。2015年3月1日起央行下调金融机构人民币贷款和存款基准利率各25bp,展望未来,从基本面看,降息对降低企业长期利息支出、改善企业现金流和偿债能力均有正面作用,历史上降息周期往往对应信用利差的收窄。然而另一方面,由于本次降息之后流动性不会大幅改善,投机性的风险偏好提升难以见到,同时目前5年期AA及以上各评级的信用利差均位于历史1/4分位左右或以下的低点,信用利差收窄的空间受到制约。总体上,我们判断信用债收益率将亦步亦趋跟随利率债下行。

　　节后发行放缓。节后由于工作日减少,本期发行量维持低位,短融仍然是融资的主力品种,中票发行则有所缩量,表现出企业融资仍以短期现金流补充为主要目的。评级上高等级仍是主流,在流动性偏紧的局面下,市场对低评级的规避情绪较浓。从产业债累计发行数据看,今年发行的短融超短融接近1500亿元,规模大致为全部发行量的一半,AAA评级则超过了发行量的一半。城投债的发行依然缓慢,尤其是目前交易商协会和发改委都发文剥离平台债券的政府信用,因此市场将会更多地以企业自身经营状况评估所谓的城投债,而其所隐含的政府信用虽然从政府融资平台变成了地方国企,但市场依然有一定的认可度。另一方面,供给不足也会造成收益率被压低。

　　有媒体报道,上周,发改委下发《关于进一步改进和规范企业债券发行工作的几点意见》文件,主要内容是1、强调企业信用与政府信用隔离,不得新增政府债务;2、原有的BT协议,暂不能作为偿债保障措施;3、红线范围内土地出让收入,不能作为发债项目偿债保障;4、鼓励发债企业通过土地抵押和第三方担保质押增信;5、鼓励ppp模式下的项目收益债及可续期债创新。另有媒体报道,交易商协会的口径的城投债务融资工具发行条件在募集资金用途方面有所放松。在确保债务融资工具所产生的债务不增加政府债务的前提下,募集资金可用于项目、补充流动资金和偿还银行贷款,但严格限制不可以用于偿还甄别为一类债务的银行贷款。维持我们的判断,平台企业过渡期不会踩急刹车,但剥离政府信用是不可逆的方向,在分析具体债券的时候,需要重点分析项目本身的偿债保障度。