《办法》是对新预算法和43号文的落实,更多着眼于增量债务,较山东版43号文规格更高,有效期限更长,更加着眼于长期规范。省级政府或跟进出台类似规范性文件对省内各级政府性债务做出规范。仍强调防范风险,将“量力而行,风险可控”作为第一条基本原则,意味着地方债务发生系统性风险可能性不大。建立偿债准备金制度,使用政府债务资金的单位无法按计划偿债时,可由财政安排偿债准备金或其他资金先行垫付。偿债准备金虽非新鲜事物,但此前规模有限,也缺乏统一管理,随着地方政府自主举债开闸且常态化发展,偿债准备金规模有望上升,从而增强地方政府债务的偿付保障。新《预算法》和43号文为地方政府债务体制勾勒了一幅美好的蓝图,但理想是美好的,却通常不能一蹴而就。当前地方政府融资需求仍居高不下,而地方政府债、PPP模式等短期内很难迅速发展壮大,且地方政府财务报告体系、地方政府信用评级等配套机制的建立也需要时间。这意味着保留一定的过渡期将是必要的。

一周市场回顾:信用债供给持续回落

　　上周一级市场主要信用债品种净供给33亿元,相比前一周持续回落。从发行人资质来看,AA主体评级发行人增多,整体资质略有下降。从行业来看,建筑业发行人明显上升,制造业和采掘业发行人数量占比亦较大。31只新发债券中仅有2只城投债,城投债占比仍处于低位。二级市场信用债品种成交3500亿元,相比前一周小幅回落。信用债各品种收益率平坦下行,长期券种表现突出。1年期品种收益率下行13-23BP,3年期品种收益率下行19-24BP,5年期各品种走势最为可观,收益率分别下行22-29BP。

一周评级迁徙评论:产业债上调

　　上周共公告2项信用债主体评级向上调整行动,均为评级上调,共涉及个券21只;无信用债主体评级向下调整行动。本周评级上调的发行人共有两家。其一,浙江海天建设集团,由AA-上调至AA,评级展望为稳定。评级上调主要原因在于新签合同稳定、项目储备充足,未来收入和利润可期,盈利能力提升。其二,富通集团,其信用评级由AA上调至AA+,评级展望为稳定。评级上调主要原因亦在于公司盈利能力增强,宽带中国和4G建设使得发行人2014年前三季营收和毛利分别增长52%和17%。

投资策略:供给持续下降,警惕风险传染

　　上周信用债与利率债一样整体回暖,中长端表现较优,公司债表现好于企业债。展望未来,下一步信用债表现如何?建议关注以下几点:

1)融资回升宽松延后,短期资金面仍有不确定性。上周资金面MLF续作令投资者吃了一颗定心丸,货币利率未有像以前打新时期出现快速大幅上升。但12月社融表内外增长均超预期,岁末年关为传统资金需求旺季,资金面不确定性仍大。

2)经济有回暖迹象,关注持续性。上月进出口增速回升,1月中旬地产销量增速由负转正,发电耗煤、粗钢产量等中观数据亦好转,显示经济呈现短期好转迹象。但若需求不能持续改善,生产回升或将加剧产能过剩,从而加大通缩压力。

3)佳兆业事件继续发酵,机构相互践踏加剧流动性风险。佳兆业继续公告票据违约和部分银行账户遭冻结,各地有金融往来的银行、信托纷纷要求冻结相关资产,出现踩踏式的自保。警惕民营高杠杆企业一旦管理层出现变动,信用急转直下,稳定性较差。

4)公司债新规正式施行,供给将有所上升。公司债发行主体扩展至所有公司制法人,全面建立非公开发行制度,取消保荐和发审制。新规强调投资者的分类管理,只有AAA评级债券才可以面对散户出售,为打破刚兑奠定制度基础。 总之,当前经济中的多重两难令央行无为而治,资金面有不确定性。但信用债近期供给持续下降,而银行理财等配置需求仍强,供需关系仍对信用债有支撑。而黑天鹅事件频发,避险情绪升温将有利于低风险资产表现,仍推荐优质城投和中高等级产业债。