经过多年的发展，中国内地债券市场余额已达３０万亿元，跃居全球第三大债券市场。但与此同时，不断积聚的信用风险掣肘债市发展。在这一背景下，创新市场化增信机制成为亟待破解的难题。 信用风险掣肘债市发展 ...
经过多年的发展，中国内地债券市场余额已达３０万亿元，跃居全球第三大债券市场。但与此同时，不断积聚的信用风险掣肘债市发展。在这一背景下，创新市场化增信机制成为亟待破解的难题。
信用风险掣肘债市发展
数据显示，２０１３年中国内地共发行７２５２只债券，债券托管金额达到３０万亿元，成为全球第三大债券市场。
伴随短期融资的出现，中期票据、企业债、公司债等各类债务融资工具的发行，公司信用类债券实现了迅猛发展。２０１３年内地债券发行规模为９万亿元，其中公司信用类债券占比达到４９％，发行数量占比更高达近九成。
上海证券交易所副总经理刘绍统在近日举行的“中国资本市场增信制度建设论坛”上援引数据说，目前３０万亿元的债券余额中，国债、政策性金融债等政府信用和政府信用支持债券比重已经下降到了７２％，相关短期融资券、中期票据、企业债、公司债等公司信用类债券比重则上升到至２８％。未来这一比重仍将进一步上升。
公司信用类债券快速发展的同时，信用风险如影随形。今年３月“１１超日债”因无法偿还８９８０万元债息而成为内地债市首个违约事件。业绩持续亏损、资金链难以改善的ＳＴ锐电，被业界认为很可能成为“第二个超日债”。另据统计，年内还有５只私募债出现实质性违约。
“随着债券市场的快速发展和债券品种的不断丰富，信用风险的不断累积，以及风险类型的不断增加，使得识别和防范各种信用风险成为投资者面临的重要问题。”中国证监会创新部副主任王欧说，这也已经成为内地债券市场发展的重要“瓶颈”之一。
市场化增信机制创新亟待“破题”
作为一种信用产品，债券发行和交易阶段的定价主要依赖于市场投资者对发行主体按时还本付息能力的评估以及对市场无风险利率走势的判断。与此相伴相生的增信机制，通过各种手段和措施提高债券的信用等级、降低债券违约率或减少违约损失率，从而降低债券持有人承担的违约风险和损失。
“债券增信能使信用等级较低的企业以更低的成本通过债券市场融资，为债券投资者提供多重保障，即使发生违约也可通过追查相关的增信主体来获得补偿，从而有效分散市场风险，提高债券市场的融资效率。”证监会创新部副主任王欧说。
“中国资本市场增信制度建设论坛”与会专家纷纷表示，在当前信用社会体系尚不完善的背景下，债券增信机制尤其是市场化的债券增信机制已经成为中国债券市场发展不可或缺的基础制度安排。
事实上，近年来内地债券市场已经开始探索建立风险分散分担机制，增信发行的债券产品逐渐增多，增信方式呈现多样化趋势。在专业化债券增信机构开始运作的同时，银行间市场也推出了信用风险缓释工具（ＣＲＭ）等创新产品。
但总体来看，内地债券增信业务及相关产品和制度安排还滞后于债券市场的发展需求，突出表现在：债券增信方式比较简单、单一，主要为第三方担保和抵质押担保，创新产品偏少，增信效果尚未在市场上得到充分的体现；增信主体规模普遍较小、信用等级偏低，担保公司数量快速增长但绝大部分资本实力不足亿元，增信能力相对偏弱。
此外，增信主体信息披露不充分，投资者无法了解其资产负债杠杆率等重要信息，因而无法识别和控制其中可能出现的风险。这也导致了债券增信产品及其相关业务的市场认知度、认可度偏低。
值得注意的是，继全国人大审议通过《预算法》修正案之后，国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》也于上月出台。伴随地方政府债务管理政策框架的形成，政府信用将大规模撤出固定收益市场。这也意味着，“破题”市场化增信机制已经迫在眉睫。
海外市场可为“他山之石”
“未来进一步推动债券市场增信业务、增信机制、增信产品的发展，需要从增信主体运作的规范性和透明度、增信方式的业务创新性等方面出发。”证监会创新部副主任王欧说。
在王欧看来，首先要积极推动信用增信产品创新，充分发挥资本市场在其中的重要作用，其次要不断地规范和加强增信主体的信息披露等方面的规范要求，提高市场对于增信业务的认可度。与此同时，相关法律法规也需不断完善，为创新型债券增信产品的推出提供明确的法律依据。
在市场化增信方面，拥有诸多经验和教训的海外成熟市场或可作为“他山之石”。
从欧美市场来看，发展固定收益市场的一项重要配套措施是发展信用衍生品，其中最简单且被普遍使用的是信用违约互换（ＣＤＳ）。然而始于２００８年的世界金融危机当中，ＣＤＳ这一结构化金融工具不但未能起到应有的债券增信作用，反而被一些投机者所利用，成为危机全面爆发的“助推器”。
对此，亚洲开发银行区域经济一体化办公室副主任赤松范隆表示，ＣＤＳ的价格完全是市场化的，因而能够很敏捷地显示出发行或承销债券的公司信用变化。但是，作为一个典型的场外市场交易产品，ＣＤＳ并不能完全准确地评估和反映风险的大小。
“所以我们要尽量让ＣＤＳ市场变得更加透明，以此来避免交易对手的风险。同时通过引入一些集中清算和对手交易来降低其不透明的程度。”赤松范隆说，中国在这方面作出了许多努力，希望未来能看到显著的进展。
上海高级金融学院教授严弘也表示，即使受到诟病，金融危机之后ＣＤＳ的市场规模依然高达３２万亿美元，说明市场对于此类信用风险缓释工具有着巨大的需求。
“目前中国正在发展资产证券化，资产证券化也需要信用衍生产品这样的工具和市场来提供定价依据及管理风险手段。从这个角度而言，中国发展信用风险缓释工具和市场非常必要。”严弘说。
上海财经大学国际金融中心研究院资本市场首席专家金德环教授呼吁，改革现行固定收益债券的融资体制，将更多固收产品以证券化方式发行理财产品，分离标的资产和原始权益人的其它资产，实现证券化资产的真实出售，彻底隔离破产风险。
金德环表示，可通过资产证券化的方式设立独立的特殊目的机构（ＳＰＶ），由其实现完全的破产隔离。他建议向民间资本开放这一领域，让更多民资以独立ＳＰＶ的角色参与市场竞争。
