摘要

　　经济探底、通胀温和的基本面组合，对债市形成支撑。

　　M2同比增速低于13%的政策调控目标。定向降准意味着货币将以结构性宽松为主。但在汇率贬值以及美国经济持续好转的背景下，外生流动上方面仍然会面临一定的压力。未来长端利率趋降但过程缓慢。

　　央行[微博]拟放宽境外机构市场准入条件；开始就解禁乙类户征求意见；银监会对非标管理的趋严，均有助于向债市引入增量资金。

　　2-3季度大量信托、债券产品将面临到期兑付，在经济增速下滑的情况下，偿付风险有一定的提升。

　　投资者可适当配置利率债和高等级信用债。

　　一、 基础市场回顾

　　4月债券市场整体偏暖。中债总财富指数收于144.47点，相比上月末上涨1.05%。从分项来看，中债国债总财富指数、金融债总财富指数、企业债总财富指数和中债短融总财富指数全月涨幅分别为0.97%、1.20%、1.32%、和0.58%。

　　中债总财富(总值)指数

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　中债系列指数近一年收益

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　中债银行间固定利率国债到期收益率曲线显示，一年期国债收益率为3.58%，单月上行48.81个基点；十年期国债收益率为4.30%，下行19.51个基点。

　　国债收益率

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　非国开行政策性金融债收益率

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　　银行间AAA企业债收益率

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　银行间AA级企业债收益率

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　　4月，银行间一年期AAA级企业债收益率下行26.97个基点，三年期下行19.26个基点，十年期下行19.07个基点，分别为4.90%、5.48%和5.93%。银行间一年期AA级企业债收益率下行48.97个基点，三年期下行32.30个基点，十年期下行35.07个基点，分别为5.82%、6.56%和7.38%。

　　4月，一年期AAA级企业债信用利差收窄75.78个基点，十年期扩大0.44个基点。AA级一年期收窄97.78个基点，十年期收窄15.56个基点。从绝对值水平看，1-5年期AAA、AA级企业债信用利差位于历史1/2至1/3分位处；5年以上期限仍处于近5年高位。

　　AAA企业债信用利差

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　AA企业债信用利差

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　　二、 宏观经济状况

　　1. 宏观经济稳中偏弱

　　中采和统计局联合公布的2014年4月中国制造业采购经理指数(PMI)为50.4%，仅较上月微升0.1个百分点，季节性回升力度远弱于历史同期。数据回升主要得益于企业去库存压力缓解带来的内需改善。新订单较3月走高0.6个百分点；但新出口订单跌破荣枯线，显示外需转弱。而生产指数的下降，基本与发电量和耗煤量相匹配，经济复苏仍面临重重困境。

　　PMI走势

资料来源：Wind，好基金研究中心

　　PMI主要分项指数

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　　数据显示，3月份工业用电量同比增速为6.20%，创去年7月以来的新低；工业发电量同比增速为6.90%，较年初数据有所回落。

　　3月份，规模以上工业增加值同比实际增长8.8%，比1-2月份加快0.2个百分点。从环比看，3月份比上月增长0.81%。分行业看， 41个大类行业中有40个行业增加值保持同比增长。其中，农副食品加工业增长8.2%，纺织业增长6.1%，非金属矿物制品业增长10.1%，通用设备制造业增长10.7%，专用设备制造业增长10.7%，汽车制造业增长11.7%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长6.7%，电气机械和器材制造业增长10.4%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长15.3%，电力、热力生产和供应业增长4.1%。

　　铁路运输量衡量了实体经济的运转情况，3月该数据同比增长-4.1%，虽然跌幅较2月有所收窄，但仍位于近几年的低位，进一步印证了经济增速的回落。

　　工业发电量、工业用电量、工业增加值(同比)

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　铁路货运量                                   

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　　2014年1-3月份，全国固定资产投资68322亿元，同比名义增长17.6%，增速比1-2月份回落0.3个百分点。从环比速度看，3月份固定资产投资增长1.24%。

　　分产业看，1-3月份，第一产业投资1170亿元，同比增长25.8%，增速比1-2月份加快4.9个百分点；第二产业投资28254亿元，增长14.7%，增速加快1个百分点；第三产业投资38898亿元，增长19.6%，增速回落1.2个百分点。

　　从项目隶属关系看，1-3月份，中央项目投资2989亿元，同比增长11.3%，增速比1-2月份回落0.6个百分点；地方项目投资65332亿元，增长17.9%，增速回落0.4个百分点。

　　3月我国进出口总值3325.2亿美元，同比下降9%。其中，出口1701.1亿美元，下降6.6%；进口1624.1亿美元，下降11.3%；贸易顺差77.1亿美元。出口同比增速负增长且低于预期，主要受三个因素影响。其一，去年3月份“虚假贸易”猖獗，所导致的高基数对今年3月份同比增速扭曲较大。其二，今年年初美国寒冷天气对经济的拖累，导致来自美国的贸易需求受到影响。将1季度数据整体看，出口同比增速也只有-3.4%，较去年4季度的7.4%明显滑落。即便剔除去年同期的高基数，也回到了一个偏低的位置。这说明出口动能确有减速。

　　固定资产投资累计同比增速(%)

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　进出口同比增速(%)                                    

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　　2. 资金面延续中性基调

　　3月末，金融机构人民币贷款余额74.91万亿元，同比增长13.90%。其中，金融机构中长期贷款余额为41.64万亿元，分别比上月末和去年同期增长1.27%和13.38%。

　　3月金融机构外汇占款增加1892.0亿元，为连续第8个月正增长。从央行最新发布的金融数据看，市场普遍预计M2增速下行至12.1%的近期较低水平，应该是外汇占款大幅下降的一个结果。但实际情况是3月份外汇占款新增规模较2月份上升了近三分之一，说明外汇占款并没有预期的那么糟糕。但在汇率贬值以及美国经济持续好转的背景下，外生流动上方面仍然会面临一定的压力。

　　金融机构人民币贷款余额

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　新增人民币贷款及外汇占款                     

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　4月，央行公开市场净投放资金10亿元。其中包括8,410亿元正回购操作和8,420亿元正回购到期。期间央行没有下调存准，降息等措施。4月底7天质押式回购加权平均利率为4.0744%，较3月末下降了11.24个BP。

　　定向降准的措施大幅改善了市场对资金面的预期。国务院此举主要服务于“三农”，并不意味着新一轮货币政策大宽松，短期全面降准概率降低。选择定向发力而不是“水漫金山”式的放松，可以提高资金的使用效率，将钱直接传导至真正需要的领域。央行货币政策仍将以中性为基础，辅以微调。

　　公开市场操作货币投放回笼量(亿元)

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　质押式回购利率走势

资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　三、 固定收益类基金发行

　　4月新成立的固定收益类基金共计11只(A、B、C分开计算)。合计募集规模为64.89亿元；平均首募规模5.90亿元。从4月所有新募集的基金看，固定收益类基金的占比较前几月大幅下降，特别是货币基金的发行规模明显减速，这也和其收益的回落，市场热度有所降低有关。但未来在利率市场化的进程中，债券、货币市场规模还是有望持续扩大。

　　4月份成立的固定收益类基金

　　资料来源：Wind，好买基金研究中心

　　正在募集基金

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　　四、固定收益类基金业绩

　　4月，各类型固定收益类基金中，偏债和纯债基金在市场整体偏暖的环境下，单月收益均超过1%。货币型和理财型基金基本跟随市场资金利率的步伐，年化收益维持在4.2%附近。

　　资料来源：Wind，好买基金研究中心