美国上一次经济复苏期信用债的市场表现特点:在经济复苏得到确认之前,美国高等级A 以上的信用债利差已经收窄了63%-78%,而B 等级信用债的利差也有48%-56%,因此,在经济复苏确认前期信用债的投资机会已经开始;利差期限结构平坦化特征明显,低等级债甚至出现倒挂;同时信用等级的之间利差调整是从高到低渐次展开;并且在复苏期各行业转好的状况各异,在信用债的表现上也体现为恢复较快和概率较大的行业信用债利差下降的越快。

    宏观热微观冷背离的解读:当前我国宏观经济在投资驱动下回升效果明显,微观经济层面虽然先行指标初露暖意,但经营指标仍呈下降的态势,谈经济全面复苏还为时尚早。我们解读两者之间的背离主要有两个原因:第一,微观实体的走势比宏观经济指标滞后8 个月,经济指标生产观和销售观之间的时间差能部分解释该现象;第二,在经济复苏期上述滞后关系并不必然成立,因为即便宏观调控及时也存在向微观实体的传导机制是否顺畅等条件,“唯需求是瞻”是经济复苏的咽喉所在。投资拉动需求的不可持续,以及内外需启动的滞后性和反复性,都可能延长经济好转的时间,或者压低好转的高度。可遵循三个思路寻找早先复苏的行业:其一是政策受益行业;其二跟踪先行指标(PMI、发电量、工业增加值等)显示的有好转信号的行业;其三,其他外需和内需好转带来的机会。

    1-5 月信用债市场在固定收益产品中表现较好:以持有策略衡量,短融收益率最高,中票居二,浮息债表现好于固息债,中短债表现好于长债。但购入并持有并不是最好的投资策略,债券市场波动和轮动特征明显,波段操作策略收益更佳;同时一级市场扩张迅速,其中中票因其便捷的发行速度和程序而规模扩大居先,新债发行呈现主体等级和担保形式多样化、产品设计创新频出等市场化特点。

    09 年下半年信用债投资策略:在政府主导的投资拉动下,我国宏观经济已经企稳回升,但是微观实体走暖的基础尚未夯实,投资者对经济可能出现反复仍心存担忧。但从美国信用债的市场表现看,在经济复苏尚未被最后确认的初期,信用债利差的调整幅度就已经达到一半以上,因此,我们认为09 年下半年信用债存在较好的投资机会,在投资策略上应遵循“四维原则,动态调整”——“中短久期、非银行担保、梯次行业和中等等级”这四个原则并跟随复苏进程动态调整:选取中短久期,争取信用利差收益并规避利率风险;行业选择上梯次展开选择复苏较早和概率较大的行业;无担保的企业债投资机会更大;选取中等等级的企业债和中期票据。同时,交易所信用债更具备投资价值,交易所推荐品种:08 万科G2、08 金发债、08 新湖债、08 中联债、08 钒钛债、08 保利债、08 中远债、08 上港债、08 葛洲债、08 江铜债、07 日照债、08 赣粤债,并关注与银行间市场比较有相对优势的有担保AAA 级的公司债和分离债。