兴全基金董理：成长股今年或有更好表现

　　董理，博士学位，超过10年从业经验，现任兴全轻资产，兴全社会责任基金经理。据悉，他坚持价值投资理念，强调业绩与估值匹配的选股方式。谈及2018年A股投资机会，董理表示，随着市场近些年对以中小创为主的成长股的估值泡沫挤压，2018年部分优秀的成长股已经进入了布局视野。

　　成长股今年或有更好表现

　　董理认为，部分成长股经过2017年的调整已经差不多在一个合理的价格区间。“以消费行业为例，虽然龙头效应非常明显，可能会影响小企业的发展，比如小型家电企业在扩展产品边界的时候，可能触碰到龙头企业的核心产品，发展上可能会受限，但绝不是没有机会。整体而言，挑选成长股时首选边际变化向好或者稳定发展的行业。”

　　个股上，他认为，在业绩增速和估值的考量之外，还会加入风险补偿的因素。每个投资决策都有正误概率，不确定性越高的企业，需要越高的业绩增速补偿。反之，确定性因素越多给出的溢价越高，比如现金流、利润实现的确定性，市场都会给出溢价。

　　“个人觉得，增速不是判定成长股的唯一标准，但是成长股一定要有真实的高质量的增长。资产负债表是否健康，是否有源源不断的现金流进来，需要持续地跟踪观察。”

　　传媒行业布局升温

　　具体投资机会上，在他看来，传媒行业有上升的趋势，虽然目前的市场尚且难以给电影定价，但如果自下而上研究企业现金流、业绩增速，再加上传媒行业现在整体估值偏低，比较便宜，投入产出还是可期的。除此之外，年前保险行业的调整，出现一定机会，同时也是值得长期持有的行业板块。再有食品饮料、航空也是比较关注的板块，其他行业相对分散。

　　寻找大概率正确的投资方法论

　　董理告诉记者，投资的方法论，最好的情况莫过于找到最易做到知行合一的方法论。

　　“现实情况是，在所有市场风格都通用的方法论是不存在的，我愿意去寻找能在百分之八十的市场风格中适应的方法论。简单地说，自下而上精选个股，行业分散降低组合波动性。”

　　他继续表示，精选个股是一个时间成本较高的过程，挖掘、追踪，再到检验投资的正确性是一段漫长的时间，所以个股投资有一定的集中度相关考虑；行业上则较为分散，一般而言行业研究得越广泛，管理者的能力边际也就越强大，总的来说行业配置相对分散，相关度较低。

　　此外，具体在操作上，不同行业拥有不同的定价方法，以此对精选的股票进行未来两到三年的估值，进而决定买卖的价格。整体而言，这套方法论追求大概率正确的事件，极端环境下较为保守，基金组合安全边际较高，波动较小。

　　2018年重点关注绩优蓝筹股

　　中海基金研究部总经理  蒋佳良

　　2017年是结构性行情非常明显的一年。指数上，上证50、沪深300指数(4023.642, -35.34, -0.87%)(4023.6415, -35.34, -0.87%)都有20%以上的涨幅，而中证500和创业板指数则是下跌的；行业内，每个行业的龙头公司涨幅显著高于行业内的其他公司。

　　造成这个现象主要有以下几个原因：一是我们国家的经济已经从两位数增速的高速发展阶段，进入到个位数增速的稳定发展阶段，对应到中观大部分行业也在步入成熟期，行业的渗透率已经很高，经历多年的拼杀，行业的龙头公司的集中度在提升，竞争优势更加明显，业绩增速更快、业绩的稳定性更高；二是随着沪港通、深港通的开放，海外资金源源北上，这些资金的特点是考核周期长，只买竞争优势最强的公司，他们这种买入并长期持有优质蓝筹股的风格，对2017年的市场也有很大影响；三是2017年的监管趋严，监管层重点打击了炒小、炒新、炒差、炒题材这些行为，这也促使资金更加注重基本面，回归蓝筹。

　　展望2018年，国际主要经济体自金融危机以来，首次出现了同步复苏的态势，国内方面，上游行业的供给侧改革叠加需求的相对稳定，使煤炭、钢铁等上游行业资产负债表得到极大修复，房地产经过持续调控，行业库存、企业负债持续下降，2015年以来金融领域去杠杆持续进行中，可以看到国内经济在上游、房地产、金融领域的风险都有效下降，在内部需求稳定，外部需求向好的情况下，我们对2018年的股票市场是看好的。结合当前的市场增量资金性质，以及监管层的监管态势，我们可以看到市场可能和2017年没有明显的差别，预计2018年的市场风格仍将大概率是2017年的延续，仍将是一个结构性行情，景气行业的优质公司仍将有超额收益。

　　2017年市场提出了一个所谓“核心资产”的说法，也就是大家把盈利能力最强、盈利最稳定、最具有国际国内竞争力的一批龙头公司称之为核心资产，2017年涨的最好的也就是这类公司，比如贵州茅台(725.620, -12.36,-1.67%)、中国平安(67.760, -2.05, -2.94%)、海康威视(42.570, 0.02,0.05%)等等，他们的盈利能力更强、盈利的稳定性更高，所以他们最先得到资金的认同，获得了盈利估值的双重提升，在2017年率先完成了价值重估。延续这个思路，我们认为资金会将目光扩展到其他行业龙头，银行和地产可能是下一个完成重估的板块（目前这一进程正在进行），另外一些其他消费行业（如家电、酒店、医药）、甚至是中上游周期性行业（如煤炭、钢铁、化工）的龙头公司都有可能渐次完成重估。

　　从行业层面看，我们认为可以遵循几条投资主线：（1）经济复苏带来的投资机会：如银行将受益于资产质量的改善以及息差的缓慢回升，基本金属如铜、锌将受益于全球经济复苏；（2）受益于居民收入提升的“大众消费”，例如：乳制品、服饰升级等；（3）制造业转型升级中的高端制造，例如半导体、5G等；（4）持续关注环保压力下，周期板块子行业机会，例如：化工、造纸、玻璃等。

　　基于以上我们对于2018年的市场方向和风格的判断，我们建议投资者还是应重点关注蓝筹股、绩优股，并以持有为主，不要参与纯题材炒作，回避无业绩、不诚信公司的股票。

　　（本文由中国基金报记者应尤佳、陆慧婧负责约稿）

　　基本面强劲估值合理的股票仍将创新高

　　诺德基金经理  郝旭东

　　2017年是我国政治经济承上启下的一年，明确提出我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，建设现代化经济体系是我国发展的战略目标。在此指导下，2017年我国经济实现平稳增长，全年GDP达到82万亿，同比增长6.8%，超出市场预期，其中经济结构改善是2017年经济的重要亮点，消费超越投资成为经济增长主要驱动力，即证明中国经济发展质量正在提升，同时也使中国经济增速的季度波动幅度明显缩小，2015-2017年经济增速的季度波动幅度维持在0.1个百分点上下，经济增长韧性凸显，也为股市的上升提供了坚定的基石。

　　作为宏观经济晴雨表的A股市场2017年似乎也在进行着供给侧改革。2017全年以白马权重为代表的上证50和沪深300上涨20%以上，而中小企业的代表创业板指在2016年大幅调整的基础上继续下跌10%以上，一九行情表现的淋漓尽致，A股投资者收益也随之两极分化，价值投资者收益丰厚。我们认为，随着国内外机构投资者在A股市场话语权的增强，随着上市公司数量的增加，基本面研究对股票投资盈利的有效性在明显增强，我们认为2017年市场的分化是和上市公司企业盈利前景密切相关的，据wind数据，从主要指数的业绩增速和估值看，上证50指数(2878.6666, -48.43,-1.65%)成分股净利润累计同比增速从16Q1的-7.6%回升至17Q3的11.2%，对应当前估值水平13倍PE左右，上证综指从-4.3%回升至16.4%，当前估值为16倍PE，而创业板指成分股从62.9%降至7.2%，当前估值为47倍PE，从业绩上看，主板业绩和估值匹配度较好，而创业板较差，这也是两年来主板与创业板表现巨大差异的根源。

　　展望2018，国内经济稳健增长的背景下，A股仍将是充满机会的一年，同时，2018年以盈利为主导的投资逻辑仍将延续，但在白马蓝筹经过两年修复性上涨后，2018年再出现整体性行情的概率不大，基本面强劲估值合理的股票价格仍将创新高，而符合国家战略，前期因风格因素而遭错杀的优质中小市值股票也会有所表现，大小盘风格的因素或将淡化，真正的价值投资者仍将获得应有的回报。

　　（本文由中国基金报记者应尤佳负责约稿）

　　以金融、地产为代表的低估值蓝筹仍是市场主线

　　金元顺安核心动力基金经理  侯斌

　　展望2018年，宏观经济基本平稳，货币政策预计难以放松。国内宏观经济仍具韧性，主要发达经济体经济向好情况下，净出口预计依旧对经济具有较好的拉动作用；房地产投资的下行具有滞后性，尚需等待销量和价格的持续下行；制造业转型升级，再叠加供给侧改革的正向效应，工业生产和制造业投资增速仍具稳定性；虽然PPP资金受限，但预算资金平稳，城投债净融资量和国开行净融资量均存在反弹可能，基建投资预计不会失速；通胀预计温和回升，但是整体全年的绝对值不高，实际涨价压力不大。在政府对经济区间管理的政策下，经济的小幅放缓并不能改变监管方向。金融监管政策未有放松态势，一行三会密集发布监管新规，新发监管文件愈发严厉，规则也更为详细，主要在于规范过去几年发展过快的业务，去杠杆、防风险仍是监管重心，严监管既可以防范系统性风险，又可以有力于经济的长期健康发展。在宏观经济增长基本稳定和严监管的情况下，央行货币政策预计依旧延续稳健中性的基调，在美联储等海外央行加息和货币政策正常化的大环境下，市场利率将在较长时期维持高位运行。货币政策的边际调整取决于监管政策的落实及无风险利率对实体传导效应的显现。

　　我们判断2018年股票市场仍将继续维持平稳走势，伴随着经济的结构调整，A股市场继续呈现结构性投资机会，市场的核心逻辑仍将是盈利增长的确定性，市场将更多的关注个股与板块的价值本身，业绩有坚实增长基础，同时估值合理的行业与个股将受到市场青睐。以金融、地产为代表的低估值蓝筹股仍将是市场的主线。

　　（本文由中国基金报记者应尤佳负责约稿）

　　以金融股“守正”，借主题投资“出奇”

　　嘉合基金经理  姚春雷

　　今年世界经济仍将保持复苏态势，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，预计上市公司的盈利能力会继续提升，A股有望继续震荡盘升。

　　基于价值投资理念，同时抓住中国产业升级、消费升级的历史契机，2018年股票投资，建议以低估值的金融股“守正”，并重点关注高端装备制造、国产半导体、5G、环保等主题投资机会，“出奇”制胜。

　　首先是银行股。预计今年银行净息差还将持续反弹，不良率、坏账率将继续下降，银行盈利能力将明显提升，无论从市盈率还是市净率来分析，当前银行股的估值仍然不高，还有机会且“进可攻、退可守”。

　　二是高端装备制造业。首先是国内目前尚需大量进口的新材料、高端装备的进口替代机会；其次是具备全球化基因的龙头公司，将持续受益于一带一路；再次是战略新兴产业，符合国家政策大力扶持，且增速快、业绩爆发强；最后是制造业转型升级和关键零部件国产化机会，基于中国制造2025战略，未来高铁、核电、航空航天、工业机器人(17.940, 0.01, 0.06%)等高端装备领域未来将出现一批世界级公司。

　　三是国产半导体行业。随着人工智能、大数据、物联网、AR/VR、可穿戴设备等新兴信息技术领域应用的发展，半导体行业重新步入了新一轮的景气周期。目前我国半导体市场仍严重依赖于进口，产品自给率仍处于较低水平。半导体属于高度资本密集和高度技术密集型产业，是世界大国的必争之地。中国作为全球半导体最大的消费市场，无论是从地域配套优势还是国家意志层面，中国半导体产业的崛起势在必行，半导体产业链有望持续受益。

　　四是5G通信行业。从政策和商业两份维度来看，5G主题的资本传导将依循“自上而下”的传导路径，即“政策推动”+“产业龙头布局”的双驱动因素。在具体的政策上，以“工信部颁发牌照/发布频段”为第一阶段分水岭（预计2018年下半年开始），再到具体行业龙头业绩落地（考虑到设备采购的前置周期，预计为2019年下半年），预期为1-2年的持续变现周期。

　　五是清洁能源、环保节能板块。十九大报告将建设生态文明上升到关系中华民族永续发展的千年大计的高度。“美丽中国”也由此成为与“富强、民主、文明、和谐”并列而不可或缺的五大特征之一；“打好污染防治攻坚战”列为决胜全面建设小康社会的三大关键战役之一。

　　六是教育文化、娱乐服务等消费升级概念。随着我国社会经济水平的提高，城镇家庭人均可支配收入逐年稳步增长，近几年教育文化娱乐服务支出在家庭可支配收入中的比例稳步提升，教育、娱乐类支出的绝对数额也呈现出了大幅度的增加。

　　七是健康医疗、创新药。我国人口老龄化所带来的健康医疗及养老需求增加，国家政策扶持的创新药产业，必将带来相关上市公司的投资机会。

　　八是互联网、大数据等数字经济。国家在最高政策层面全力推动大数据战略，即构建以数据为关键要素的数字经济。推动互联网、大数据、人工智能同实体经济深度融合。大数据赋予各个行业提升效率，提高质量发展，推动我国经济从“高增长”转向“高质量”发展的意义重大。

　　（本文由中国基金报记者应尤佳负责约稿）

　　2018年中小创龙头公司的吸引力或将提升

　　浙商基金经理  唐桦

　　过去一年市场上不断有人争论中国经济是否进入“新周期”。从微观企业盈利变化来看，本轮经济回暖上游周期品、地产产业链相关公司的盈利恢复的幅度远超过中下游。从这个角度来看，本轮经济的回暖实质上仍是一轮房地产周期，只是由于叠加了供给侧改革等政策因素，上游企业的盈利恢复速度远超预期。但本轮房地产周期与以往有很大的区别，一方面地产销售大幅上升后，新开工仅温和回升，地产库存大幅下降。特别是三四线城市在国家政策支持下，消化了过往形成的高库存。

　　另一方面，传统周期性行业在盈利回升后，并未盲目乐观大肆扩张产能，这些企业盈利的持续时间也很可能超出预期。换句话说，本轮周期通过国家和居民部门加杠杆，帮助房地产企业和产能过剩行业降杠杆，最终使得银行体系和整个宏观经济的风险得到明显释放。尽管未来依然存在很多不确定性，但现在我们的确应该对中国的中长期宏观经济形势更乐观一些。在基本解决地产库存、产能过剩、金融系统风险之后，以银行为代表的金融企业面临一轮新的价值重估，中国经济的主要矛盾将重新回到提高增长质量，转变增长方式上来。未来的投资布局，也应逐步围绕这个中心展开。

　　过去一年，国家出台了金融去杠杆政策、针对资管行业的新规，对过去几年金融体系过度杠杆化进行纠偏，虽然短期内金融市场总的流动性大幅收紧，大量公司估值下降，但集中化解了市场中长期风险，也提高了投资者未来的潜在回报。2017年A股市场呈现出结构性牛市，表面上是大小盘风格分化，背后是不同类型公司景气度的变化。本轮周期代表传统经济的大市值公司盈利恢复幅度远远超过代表所谓新经济的中小市值公司，而这些大市值公司前期估值更是远低于中小市值公司，他们成为资金流入对象并不奇怪。

　　针对未来的投资，与其争论大小风格会否转换、何时转换，不如仔细比较不同公司盈利变化方向、估值水平。站在目前时点，以沪深300（除金融）为代表的大市值公司的估值已经较2014年提高了一倍，而以中证500（除金融）为代表的中小市值中的龙头公司估值大幅收缩，目前这些公司相对大市值公司的估值已经十分接近，几乎没有估值溢价，也并未反映这些公司所对应的行业的中长期发展潜力。中小市值里的龙头优质公司的吸引力在上升。行业层面，除银行外，我们还看好传媒、医药、化工、环保行业等，这些行业中能提供优质供给的公司将是我们重点布局的方向。

　　（本文由中国基金报记者项晶负责约稿）

　　谨慎前行 拥抱价值

　　西部利得基金投资总监吴江

　　上证综指自2638点反弹以来，A股市场信心逐渐恢复，同时市场结构分化严重，资金逐渐向蓝筹白马集中。我们认为2018年市场的不确定性较大，整体将呈现大幅震荡，需要寻找结构性机会。

　　从宏观经济看，我们认为2018年GDP增速会小幅回落。投资整体将下行，基建房地产都偏弱，会成为拖累经济增长的主要因素，但是消费和出口的情况会好一些。居民收入特别是体力劳动者过去几年的收入增速明显提高，消费升级的需求将使得消费增速保持在高位，同时消费占比的不断提高将使经济增长的稳定性增强。世界经济的复苏将支撑进出口增速的改善。因此，我们认为2018年经济增速可能会比2017年略有下降，但仍在合理区间内。

　　虽然经济增速小幅回落，但是经济增长结构发生了较大的积极变化。一方面，前期经济发展中积累的一些问题得到了积极的解决，包括钢铁、煤炭等前期产能过剩的行业通过供给侧改革的推进，该类行业中企业的盈利状况、财务状况都得到了非常大的改善，因不良贷款引发中国经济硬着陆的担忧正在逐渐消除；另一方面，新兴产业占比在经济结构中的比重也在不断提高，包括工程师红利等因素带来的互联网巨头的快速发展和制造业升级，正在深刻影响中国经济的未来。同时，上市公司的盈利状况也在不断改善，尤其是主板，从2017年业绩预告的情况看，主板四季度增速为39%，环比三季度提高20个百分点。

　　同时，我们也注意到一些风险。2018年一行三会对金融行业的监管进一步趋严，银行、保险、券商、信托连出重拳。很明显我们已经过了金融周期扩张的顶峰，债务的扩张和房价的上涨都到了难以为继的程度，处在金融周期收缩的阶段，监管的出手是适时的将风险控制在可控的范围内，这个过程会很长，因为扩张的周期太长，但各阶段的力度会有所不同。这一因素对债券市场影响最为直接，在过去一年多引起债市大幅下跌，但在股市上反映不足。我们认为随着监管的深入，包括债券市场调整本身，对实体经济，对股市都会产生负面影响。

　　另外一个风险就是海外市场的不确定性。随着A股市场投资者结构的更加多元，海外市场对A股的影响越来越明显。最近一段时间美国市场的股债双杀，引发全球股市共振，A股也损伤惨重。我们认为美国经济基本面并没有显著变化，调整是因为长达9年的牛市对经济复苏的反映过于乐观，对通胀、加息、金融收缩的反应不足，积累的调整压力释放短期带来巨大杀伤力，但寻找到平衡后会再度与基本面一致。

　　我们认为2018年A股将呈现大幅震荡，投资需要合理控制仓位，寻找结构性机会。从品种上，盈利改善及较低的估值仍相对利好蓝筹，未来有业绩确定性的行业和个股仍是配置的重点，消费升级、制造业升级等相关板块值得重点关注。

　　（本文由中国基金报记者项晶负责约稿）

　　金融供给侧改革下

　　2018年债券市场迎来战略机遇

　　鹏扬基金副总经理  李刚

　　2018年，在实体供给侧改革继续推进的同时，金融业去杠杆、严监管、回本源的进程也在不断展开，金融业供给侧改革全面展开。主要表现为三个特征：一是金融业，包括表内表外的整体增速将保持和实体经济增速基本一致的趋势；二是严监管下，通道类业务将逐步萎缩，标准化债券产品规模将稳步扩大；三是金融业的发展要回归流动性、服务实体和大类资产配置的专业化本源。

　　在这三个趋势的推动下，今年的债券市场将会出现三个可能的发展趋势：

　　一是受货币供需环境阶段性改善的影响，债券、尤其是利率债品种在一季度迎来配置机会，可能在一季度后迎来阶段性的交易机会。从近期数据来看，1月份全国大型商业银行增持政策性金融债1400亿元，外资增持630亿债券。信托、委托贷款的收缩可能导致社会融资总规模增速的平缓下降，而受同业理财去杠杆的影响，M2增速可能在二季度有所恢复，这有利于从边际上改善债券市场的供求关系。

　　二是在资产管理新规可能出台的背景下，机构投资者降低了投资久期，提高了信用评级，导致收益率曲线陡峭化和信用利差扩大化，这有利于增加中长端债券利率的相对价值，并有助于低等级信用利差的价值回归。

　　三是多元化配置策略给债券基金提供了更多的策略选择。今年，在实体供给侧改革的推动下，企业利润增速可能低于去年，但可能继续保持10%以上的增速，同时可转债市场迎来2014年后的第二次大扩容，给债券市场投资者提供了更多的标的品种。

　　综上所述，对于2018年的市场走势，债券和权益的均衡配置可能给投资人带来更多的选择，债券基金的发展环境有望逐步改善。

　　从金融业供给侧改革的发展来看，拥有专业品牌、机制优势和平台优势公司的市场份额将不断上升。据统计，从1995年到2016年，美国市场规模最大的5家资产管理公司市场份额从34%提高到了44%，前25的资产管理公司管理的市场份额达到73%。主要归因为大基金公司品牌效应，营销渠道广以及丰富的产品线。

　　因此，从公募债券基金未来发展的市场环境和政策环境来看，对于公募基金，尤其是债券基金而言，2018年最大的挑战还是如何稳定地实现投资收益和规模增长，要改变过去公募债券基金对相对排名的追逐，把获取稳定的绝对收益作为债券基金管理的主要目标，这样公募债券基金才可能迎来广大个人投资者的认可。

　　2017年，全年共发行公募债券基金297只，金额3696亿元，比2016年分别减少112只和815亿元，这主要受债券市场利率在2017年大幅上升的不利影响。从过去几年来看，债券基金通常在利率快速上升后的下一年迎来较快的增长。2018年，随着非标资产的逐步萎缩，资产管理产品的净值化和债券利率的价值回归，相信公募基金的债券产品将逐步成为个人投资者配置的选择之一。

　　（本文由中国基金报记者李树超负责约稿）

　　中长期债市机会或源于融资需求回落带来的利率中枢下移

　　中加基金投资研究部副总监兼固定收益部总监 闫沛贤

　　2016年下半年至今，债券市场经历了超过一年半的熊市，国内名义经济增长率的触底回升，金融去杠杆的不断推进和深化，我国央行货币政策的实质性收紧以及海外发达经济体的同步复苏共同触发了这一轮的债券熊市。

　　展望2018年，从经济基本面来看，我国国内房地产库存处于低位，房地产投资仍有一定的韧性；美欧日经济同步复苏，对我国出口有一定的支撑；以扶贫为着力点的基建投资仍有托底作用，我国经济韧性仍在。以石油价格上涨为引领的大宗商品价格波动，确实对我国通胀带来一定的压力，需要密切关注。

　　从海外来看，2018年开年，美国和欧洲各项经济数据都保持非常好的运行态势，特别是欧洲经济恢复的动能更强，导致欧元兑美元走出了一波强势的行情。在经济向好、美联储加息缩表、欧央行即将缩表的压力之下，美债走出熊市行情，德债收益率也快速上行。

　　另一个重要的制约因素是金融监管。2018年仍然是一个监管大年，开年第一个月已经有多份监管文件出台，随着金融严监管的不断推进，商业银行同业-委外链条的拆解、影子银行的规模收缩可能带来的债券抛售，尤其是低评级债券的抛售对市场造成的冲击，这也是压制债券市场表现的一个重要因素。

　　从中长期看，债市可能的机会来自于融资需求回落带来的利率中枢的下移——待地方政府和个人居民两大融资主体的融资需求出现实质性的下降，以及金融空转的拆解、影子银行打破刚兑带来的无风险利率的下降，届时债券收益率有望实现下行。在此期间，经济数据与市场预期的偏离、资金面的阶段性放松或收紧带来的预期差，会提供一些阶段性的投资机会。

　　中加基金的固定收益产品一直秉持稳健增长的投资理念，本轮熊市中，中加基金通过对经济走势的预判，果断采取了短久期、票息为主的操作策略，同时积极抓住各类市场机会增厚收益，为投资人提供了稳健的投资回报。当期债券基金配置价值已经初步显现，投资者可适当配置；而货币基金因其流动性较好，投资运作规范透明，是投资者理想的现金管理工具。

　　（本文由中国基金报记者李树超负责约稿）