新年新气象，正式实施熔断机制的A股，头三个交易日就有两天暴跌，第一天没坚持到最后就终止交易，最后一天干脆开盘半个小时就解决了问题。一时间，社会舆论恨不能拉出熔断机制，批评、批判，甚至批斗。

　　那么问题来了，熔断机制究竟是A股暴跌元凶还是替罪羊？凭良心讲，尽管熔断机制和股市暴跌存在一定联系，甚至是熔断机制加剧了下跌速度和力度，但在主流机构看来，熔断机制并非股市暴跌根本原因，讲熔断机制当成替罪羊有些冤枉，说一点关系没有又便宜了它。

　　基本面和资金面才是根本原因

　　新财富最佳宏观分析师任泽平近期就发话了：1月4日的A股暴跌是基本面、资金面等预期改变引发的市场内在正常调整，熔断机制可能引发了恐慌情绪和流动性丧失的相互传染，但不是根本性原因。

　　任泽平进一步解释说，去年11月下旬以来，A股赚钱效应减弱，而且缺少新的利好催化剂，市场本身有内在调整要求。更重要的是，市场增加了新的压力，于是选择向下。

　　这些新增压力包括：一是筹码供给的压力，资金存量博弈之下市场对1月8日解禁的担忧临近，注册制、战略新兴板等扩容的担心也未消除；二是汇率贬值引发资金流出担心和风险偏好下降，中美不在一个经济和货币政策周期上，货币当局采取了阶段性贬值的策略来释放贬值压力，容易让市场形成贬值预期，“贬值但还没贬到位”。

　　简单理解，就是说这轮反弹之后，大家都盈利了，但11月以后赚钱越来越难，投资者开始纷纷套现离场。屋漏偏逢连夜雨，原来大股东和董监高不准卖股票的政策也到期了，据中金公司测算，这可是万亿规模啊。再者，去年底今年初，国家明显加快了注册制和战略新兴板的推出，股票可能会大扩容。

　　此外，人民币持续贬值也给证券市场蒙上了阴影，投资者开始担心囤积在国内的游资都往国外跑。实际上，大家身边也不时有有钱人换美元，博人民币对美元贬值。一是导致股市的钱少了，二是导致投资者风险偏好下降，有钱也不敢买股票了。

　　海通证券(13.230, -1.35, -9.26%)首席宏观分析师姜超等主流分析师则分析说，在美国加息、汇率贬值和信用违约制约下，央行[微博]继续放水的可能性非常难，想赚央行放水的钱越来越不现实。更何况，国家现在将重心放在了供给侧改革，似乎放松了超发货币拉动需求的举措。总之，资金面可能面临着一些改变。

　　用九州证券全球首席经济学家邓海清的话说，节后的暴跌则是由于汇率政策、保险监管政策、减持政策和熔断新政等共振导致市场情绪决堤。邓海清言外之意是：至少熔断机制并非唯一元凶。

　　邓海清所说的具体因素包括：一是保监会前期警示举牌风险，今日(1月7日)出台的《关于进一步做好保险业防范和处置非法集资工作的通知》，市场对于是否会出现保监会主导的去杠杆存在担忧；

　　二是人民币连续大幅贬值，上一次“8.11”之后不久就出现了中国股市乃至全球股市暴跌，这一次市场担忧也会出现类似的情况；

　　三是尽管证监会[微博]出面安抚，但是减持禁令到期的担忧仍然存在；

　　四是注册制导致供给大幅增加的担忧；

　　五是市场对央行过度宽松的预期落空。

　　熔断诱发锚定心理引致暴跌

　　尽管A股有内在的调整需求，但熔断机制推后的的3个交易日中，有2个交易日因暴跌而被盘中停牌至收盘，的确不能说暴跌和熔断机制一点关系没有。机构普遍的观点是：现在的熔断机制加速了市场下跌，加剧了市场恐慌，并最终造成了流动性枯竭式暴跌。

　　据招商证券(18.090, -1.87, -9.37%)策略分析团队观察，当跌幅在2%-3%附近，一旦开始下探，跌速很快就达到5%，触发第一次熔断。当恢复交易后，买盘消失，卖盘汹涌，随机触发第二次熔断。从1月4日和1月7日的走势对比来看，投资者的学习效应很明显，跌速更快。

　　招商证券[微博]由此判断，A股暴跌的导火索是汇率连日贬值，特别是中间价的屡屡中幅调整，即便汇市也是存在快速拉升的现象。前次股灾后的投资者信心脆弱，草木皆兵。快速传播的简讯文化对投资者短期情绪的影响。而熔断机制中的(5%，7%)的数值触发了投资者锚定心理。

　　国泰君安(20.320, -1.97, -8.84%)首席经济学家林采宜也说了，从1月4日的交易过程来看，熔断机制设定的阈值却无意中给恐慌的投资者一个明确的“止损”目标。1月4日和1月7日触发第二档阈值分别仅仅用了5分钟和3分钟时间，短短时间里沪深股市跌势加剧伴随成交量显著放出，显然是投资者赶在触发第二阈值前卖出所致。

　　对于散户而言，第一次熔断恢复交易时，直接效果是羊群效应，跟风杀跌。其实机构更惨，明知道杀跌不明智，但为了应对赎回，只能选择不计成本减仓，从而造成了踩踏。

　　据媒体报道，众多基金公司已通过基金业协会向监管层汇报这一情况，其实券商资管和私募也面临着这一情况。

　　知名私募管理人、深圳东方港湾投资管理股份有限公司董事长就说了，金融市场最怕没有流动性，特别是高估严重的市场。熔断等于加速股灾的形成。投机的市场，本来是个击鼓传花的游戏，熔断相当于叫停鼓声。没有流动性，对于金融机构是致命性的，一旦遇到大规模赎回，又卖不出，后果非常严重！

　　这里还有两个潜台词，一是不管是私募持有人，还是公募基民，一旦有风吹草动，立即大量赎回，具有极强的投机成分； 二是A股向来的高估值是以极高的换手率(流动性)来维持的，临时停牌恰好击中了A股的流动性这一死穴，泡沫破灭在所难免。

　　机构呼吁取消“7%”阈值

　　事已至此，如何解决这一问题，我们不妨看看世界各国实施熔断机制的背景、配套制度，以及熔断机制的效应。

　　总体来看，实施熔断机制的国家基本上是“T+0”交易，而且要么既无指数涨跌幅限制，也无个股涨跌幅限制，要么指数和个股必有一个无涨跌幅限制，如美国、韩国和印度。即便有个股涨跌幅限制，也是动辄30%的涨跌停板制度，如韩国。

　　其实，熔断机制是为了规避指数或者个股大幅、非理性下跌而设计的，而我国个股已经设置了10%的涨跌停板制度。因此，国泰君安证券[微博]首席经济学家林采宜就认为，通过制度过多干预市场交易，造成市场交易频繁“启停”损失的是交易效率，对市场长远发展不利。

　　值得一提的是，国外实施熔断制度时，多将熔断阈值分为三挡。美国为7%、13%和20%，韩国为8%、15%、20%，印度为10%、15%、20%。只有基准指数跌幅达到20%时才会将交易暂停至收市。

　　相对而言，我国采用两档阈值：5%和7%。不仅5%和7%相距较近，而且沪深300(3294.384, -245.42, -6.93%)指数跌幅达到7%时即暂停交易至收市，这无疑放大了锚定效应、羊群效应和磁吸效应。

　　那么如何解决熔断机制给A股带来的负面影响哪？

　　直接取消熔断制度显然是较为激进的想法，完全忽视了熔断效应的正面作用，也直接切断了将来调整或者取消涨跌停制度后，A股采用熔断制度对接国际市场的努力。调整“T+1”交易制度为“T+0”，目前看仍不现实。最现实，也是折中的方案，是取消“7%”阈值，保留 “5%”阈值。

　　邓海清就认为，对于熔断机制，由于目前熔断线和两次熔断之间距离设置过窄，显著影响了市场的流动性。中国市场以散户为主，对于政策了解程度不高，额外增加了恐慌情绪。从国际上看，熔断机制本身并不是问题，但是熔断线设置较高，且熔断线之间间隔较大，使得对流动性影响较小。设置熔断机制不应当降低市场原有流动性，对于大盘指数要更偏重防范过度波动，对于个股则要更偏重提供流动性。借鉴国际经验以及散户为主的国情，他建议个股涨跌停板放宽到15%，第一次指数熔断线维持5%，第二次指数熔断线放宽到10%。

　　多家券商资管人士也表示，熔断机制本质是通过让投资者有冷静思考的时间，减少非理性因素的影响，使得市场更为平稳。但由于A股投资者结构中散户占据大头，在市场不稳定时，5%和7%阈值相距太近，从而更容易引发恐慌，造成流动性枯竭，迫使机构为应对赎回而被迫跟随散户杀跌。因此，建议监管层从维护流动性出发，取消第二档7%停止交易至收盘的规定。