11 月信贷增长超过预期,信贷进入加速增长期。近日,路透曝出消息说央行正鼓励商业银行放贷,以稳定经济增长。今天的信贷数据证实了媒体所报道的正确性。首先, 11 月人民币信贷增加8527 亿元,高于我们7 千亿的预测,更比市场预测均值高出了约2 千亿。用前3 年信贷季节性的走势来看,今年11 月信贷增加7 千亿算是正常。所以,今年11 月的信贷数量肯定算是“大”了(图1)。而从信贷构成来看,今年11 月信贷比去年同期多增的约2 千亿中,几乎全部来自企业中长期贷款的增加(图2)。这也表明信贷的增加有很强的政策引导意味在里面。这都可以印证媒体报道的内容。如果今年全年信贷真的像媒体所报道的那样向10 万亿元的方向靠拢,那么今年12 月的信贷增长应该在9 千亿左右,比当月季节性规律所对应的“正常”水平要多出2 千多亿。因此,可以说信贷已经进入加速增长期。

信贷的加速增长极有必要。前天我们曾发布题为《通缩压力加大,信贷宽松是货币放松的最优选择》的报告,认为在实体经济融资难问题持续存在,表外融资又受到政策明显挤压的时候,货币政策理应通过信贷的宽松来加以放松。看起来,政策正沿着我们的预想加以展开。

尽管信贷加速增长,但表外融资的弱势导致实体经济融资难问题依旧。今年11 月,尽管表内人民币信贷比去年同期多增了2281 亿元,但由于表外的信托和委托贷款分别同比少增了1320 亿元和1434 亿元,所以11 月总的社会融资总量反而比去年同期少增了810 亿元。很明显,表内信贷的扩大尚难以抵消表外融资收缩带来的压力,实体经济的融资难并未得到解决。11 月,投资到位资金中的信贷部分虽然增速与上月持平,但自筹部分(主要与表外融资相关)增速却大幅下滑。这导致投资到位资金增速与投资增速之间的裂口再次拉大,表明实体经济融资难问题加剧。与之相对应的,11 月货币增长也相当乏力。M2 同比增长从上月的12.6%下滑至12.3%,再次低于预期。整体来看,信贷的增加还不足以化解实体经济融资难问题,也难以稳住经济增长的下滑态势。

我们相信,接下来货币政策还将继续宽松,信贷投放力度还会进一步加大。由于中央经济工作会议已经将“稳增长”列为明年经济工作的首要任务,并要求“货币政策要更加注重松紧适度”,所以接下来货币政策的宽松导向是确定的。而为了打通从银行体系向实体经济的流动性投放渠道,信贷还需加大力度。

信贷投放的加快将逐步给目前流动性推动的资本市场行情降温。目前,信贷投放虽然加快,但由于表外融资渠道的萎缩,还并不能让金融市场 里的流动性“堰塞湖”快速泄洪。但是,政府化解实体经济融资难问题、进而稳定增长的导向是明确的。

因此,从金融市场到实体经济的流动性传导路径将会越来越顺畅。这或迟或早会对当下流动性所推动的资本市场行情带来负面影响。