中信建投证券研究报告内容摘要

　　信息或事件:

　　2014年前三季度社会融资规模为12.84万亿元,比去年同期少1.12万亿元。前三季度人民币贷款增加7.68万亿元,同比多增4045亿元,其中9月份人民币贷款增加8572亿元,同比多增702亿元。

　　9月末,M2同比增长12.9%,增速比上月末高0.1个百分点,比去年末低0.7个百分点;M1同比增长4.8%,增速分别比上月末和去年末低0.9个和4.5个百分点。

　　简评:

　　1、贷款增长,非标收缩。前三季度社融的同比减少和贷款、债券和股票融资的同比多增反映出2014年的变化,即贷款的相对稳定、标准化融资的增长和非标的持续收缩。9月新增信托贷款继续为负,而新增委托贷款也持续减少。这不仅在于监管政策的趋严和非标转标的思路,也由于经济下行导致的金融机构惜贷和社会整体风险偏好水平的降低。

　　9月人民币贷款8572亿元超出市场预期,人民币贷款在社融中的占比提升。我们判断,人民币贷款的增长可能有窗口指导和稳增长政策支持的因素。从结构上看,9月的人民币贷款较之上月的增长主要体现在短期融资的增长,但企业部门的中长期贷款也有明显反弹,而居民部门的中长期贷款维持稳定,在政策放松后具有增长潜力。金融政策放松将避免可能出现的信用收缩,预计全年将能够达到9.5万亿元的新增信贷总量。而融资结构变化的可能后果是总量增长得到定向支持,同时金融风险可能在一些领域继续增大。

　　2、存款少增。9月末人民币存款余额同比增长9.3%,增速分别比上月末和去年末低0.8个和4.5个百分点。前三季度人民币存款增加8.27万亿元,同比少增2.99万亿元。9月份人民币存款增加9243亿元,同比少增7025亿元。2014年以来的存款少增一个重要原因就是银行理财的快速增长,其次才是从货币创造角度而言的新增外汇占款和同业渠道货币创造的持续放缓。9月末存款少增的一个原因则是存款偏离度考核的实施,这将有助于降低存款的波动率,减少时点上的存款虚增。

　　3、外汇储备减少释疑:9月末外汇储备较之6月末减少1032亿美元,减少本不常见,千亿规模更加少见。可能的原因有三:美元升值,其他外币资产换算成美元的折价;企业和居民持汇意愿的增强,这可能在未来会成为趋势,高层也多次表示过多外汇储备并不必要也非好事;热钱流出,我们认为概率不大,三季度在美元强势的情形下人民币兑美元汇率反而升值较多,而且贸易顺差也有明显改善。

　　4、政策放松的节奏的判断:8月金融数据点评以《政策放松预计加码》为题。央行连续在房地产金融政策、正回购利率下调等多种渠道放松了货币政策。8日的国务院常务会议也提出加快在年内推出一批大项目。发改委迅即批复投资额达958.78亿元的三条铁路新扩建项目。这都是针对经济疲弱,特别是第二产业的持续下滑的政策对冲。9月份全社会用电量电量增长2.7%创下18个月次低。尽管三季度经济疲弱,但我们认为四季度继续加速下行的概率不大,货币政策并不会在短期转变为总量宽松,维持降息、降准年内概率仍然偏低而2015年仍有空间的判断。