上周，国内债券市场出现首单违约，“11超日债”无法兑付利息事件大幅推高了投资者对信用债券风险的担忧，高收益债市场利率一再飙涨。不少人士分析表示，今年随着金融业去杠杆化，信用债风险爆发，债券利率水平会迎来一次重估，中低等级产品的信用利差将面临扩大压力。

　　● 黄倩蔚

　　超日债违约

　　引发市场利率分化

　　今年初，由于流动性相对宽松，债券备受追捧展开了一波牛市，信用利差从历史高位明显收缩到历史中性水平。数据显示，1月份以来，短端国债收益率下滑明显，长端国债收益率下滑较小。通常年初的信贷投放较快，1~2月份也不例外，1月份新增信贷1.32万亿元，债券市场利率从1月初开始稳步下行，短期利率下行幅度较大，长端利率下行幅度缓慢。

　　但在信用债市场方面，高评级信用债回落幅度略大，低评级信用依然维持在高位。业内人士向媒体分析指出，超日债违约事件发生以后，高收益债反弹行情将宣告结束。后期信用利差将进一步扩大。

　　超日债2012年3月7日发行，发行规模10亿元，期限5年，固定票面利率8.98%，每年3月7日为付息日。第二期利息的付息日是2014年3月7日，金额为8980万元，根据公告仅能支付400万元，偿付比例不到5%。

　　宜信财富分析认为，这些无疑会推高债券市场的利率，因此未来债券利率高于历史中值，可能将是常态，这也将限制债券利率的下降空间和未来债券的行情。

　　申万证券分析师屈庆也向媒体分析表示，这次超日债利息无法正常兑付依然超出了市场预期，无疑会加大市场对信用风险的担心，引发信用利差的向上重估。

　　实际上，从去年开始，低评级民企的信用债利率已经历了一轮明显的信用利差上升过程。某股份制银行资金市场部资深债券人士进一步分析表示，目前我国信用债规模约在30万亿左右。预计今年二季度宏观经济可能会出现经济下行，房地产持续降温，商业银行经营困难。债券也会迎来市场信用风险爆发，信用利率会进行重新估值，大中型国有企业利率大幅下降，民企利率大幅度上升。该人士分析指出，今年以来民企中长期债券产品发行已经很困难。

　　海通证券宏观债券首席分析师姜超亦判断，未来民营企业高收益债估值将受到系统性的影响，未来信用债的评级和定价将更加依据风险补偿，低评级品种信用利差和评级利差会进一步拉大，意味着高评级企业和低评级企业之间的融资成本差异会扩大。

　风险溢价增加

　　信用债定价趋于理性

　　东北证券研究报告中也分析认为，从长期影响看，本次超日债的违约对中国债券市场的影响是积极的，其将促使债券市场评级的深化，使得信用风险的定价和交易成为可能，对违约率和违约损失的关注将成为信用债定价体系中重要环节，信用违约工具等金融创新产品有发展的空间。

　　其分析表示债券市场零违约不利于企业债定价机制的形成，而政府兜底在一定程度上使得债券定价与信用评估体系相对扭曲，此次超日债的违约事件，有助于债券市场制度完善和投资者树立风险意识，有利于推动债券市场的信用评级、监督机制、信用风险量化和风险控制进一步理顺。

　　屈庆也表示，尽管短期内信用利差面临重估的压力，但在中期内还难以爆发系统性信用风险的背景下，信用利差的重估意味着未来将有更好的投资机会。一旦短期内信用风险和流动性风险充分释放，则低评级信用债将迎来更好的投资机会。同时，可以关注一些被错杀的品种。

　　投资建议 注意信用债尾部风险 高评级债券或受追捧

　　超日债违约事件虽然对债市带来影响较大，但是不少研究机构都认为，投资债券要从债券类别上区别对待，国债、政策性金融债等利率债的风险较小，估值回归的动力最大，或可以增大配置利率债。

　　对于信用债而言，2014年企业经营可能仍旧困难，2014年城投债大约有3000多亿的兑付小高峰，上半年比较多，目前又出现了信托兑付危机的问题，所以可能有个别的违约事件发生，都会牵动信用债市场的敏感神经，对社会的影响较大。宜信财富分析师建议减少配置信用债，可以增大配置高评级AAA和AA+的债券。

　　东北证券业分析认为，此次违约短期会使得债市信用利差扩大，风险偏好降低，低评级债券受影响，高评级短久期债券将受到投资者青睐。债券债项下调和主体展望为负面次数增多，拓宽了中低评级债券的队伍，加重了信用市场的尾部风险累积。

　　低等级信用债的调整压力比较大，投资者要规避钢铁、有色、水泥、电解铝、平板玻璃、化工、船舶、采掘等行业的债券，预防大规模信用事件带来的信用债违约风险和流动性风险，回避低信用评级债券的违约风险，以中高评级信用债为投资标的。

　　上述股份制银行人士进一步分析指出，预计中国利率的拐点会发生在年中，因此预计上半年短端的利率将大幅下降。央行或在下半年下调存准率，市场担心的高利率趋势会在下半年趋缓。

　　光大银行首席分析师盛宏清分析表示，央行上半年的基调，是保持银行间市场流动性的合理和适度，这给企业发债提供了有较好的条件。如果企业评级水平较高，建议在上半年流动性充裕的时候发债。“现在是发债比较好的窗口期。资金量出现宽松。债券市场和利率互换市场的利率都有下降。整个股份制银行负债资金成本在2.6%-2.8%左右，资金水平适中预计下半年会往偏紧方向稍微发展。”

　　央行统计数据显示，2013年，广东社会融资总规模达到1.38万亿元。截至2014年1月末，已有167家广东企业累计发行各类债务融资工具532期，融资总额6123亿元；1月末各类债务融资工具余额达3039亿元，同比增长7.8%。银行间市场已经成为广东企业最重要的直接融资渠道。