理财周报IPO实验室研究员 熊婷婷／文

　　你可以跑不过刘翔，但你不可以跑不过CPI。

　　但是现实往往更为残酷。现在很多企业已经跑不过CPI，甚至跑不过银行定存利率。

　　更匪夷所思的是，这样一家公司，上海龙宇燃油股份有限公司，就要上市了。拂不掉的历史尘埃，糟糕的财务状况，迷茫的前景，都让人不得不担心。

　　拂不去的历史尘埃：不合规事项很多

　　1997年，太仓哈太与徐增增出资设立了上海龙宇石化有限公司，即此次发行人的前身。1998年12月，太仓哈太与刘振光签订《股权转让协议》，将其龙宇石化的股权全部转让给刘振光。刘振光与徐增增乃夫妻关系。值得注意的是，签订股权转让协议之时，太仓哈太已经由于自身原因进行清算并注销，并不具备法人资格。且太仓哈太作为乡镇联营企业，当时并没有参照《国有资产评估管理办法》及其细则等规定对公司资产进行评估，只是由上海黄埔公瑞会计师事务所出具了审计报告。

　　2009年9月，事隔11年之后，太仓市人民政府才出具了《关于对上海龙宇燃油股份有限公司历史沿革过程中股权转让适宜予以确认的批复》，确认此次转让合法有效。

　　最可悲的是，龙宇石化历次增资过程中找的验资机构都不争气。

　　1998年第一次增资的时候，出具验资报告的上海黄浦公瑞会计师事务所曾于2000年由于涉嫌为长锦公司虚假验资陷入民事诉讼，法院判决华夏会计师事务所有限公司在虚假验资的五百万元范围内承担赔偿责任。

　　接下来在2005年、2006年和2007年的三次增资中，验资机构均为并不具备从事证券期货业务相关资格的上海新中创会计师事务所或上海新中创资产评估有限公司。

　　其中，除2005年第二次增资外，龙宇石化都于2010年重新委托其他具备资质的中介机构对之前的验资报告进行了复核。而财政部，中国证监会发布的［1993］财会协字第112号《财政部、中国证券监督管理委员会关于从事证券业务的会计师事务所对审计、验资报告复审、确认以及合作开展业务的通知》明确表明：1.1993年4月1日前，已聘请无资格的事务所和人员完成初步审计、验资、盈利预测的申请公开发行股票公司，或已聘请一家有资格的事务所从事审计与资产评估两项业务的公司，可以再请一家有资格的事务所进行补充工作后，由其出具有关专业报告。2.1993年4月1日后不得再发生上述行为。已取得资格的事务所对其他事务所在1993年4月1日后出具的各类专业报告进行的复审或确认一律无效。

　　龙宇燃油聘请的不具有相关资格的中介机构进行验资的行为，都发生在1993年4月1日之后，按照上述规定，其他机构的复审和确认，一律无效。

　　2007年到2008年间，龙宇石化收购了同一控股股东控制之下的上海紫锦和大连欧翔，且业务方面龙宇石化与上海紫锦、大连欧翔也属关联方。

　　今年，龙宇燃油的全资子公司在临上市之前收购了舟山龙德。上市前期的并购式扩张，也让龙宇燃油财务数据的真实性打了折扣，而这种非内含式，并购式的扩张，让龙宇燃油的真实成长性，也变得模糊起来。

　　而这一切的背后，是刘振光，徐增增，刘策和他们一家三口所掌握的龙宇控股。本次发行前三人直接或间接通过龙宇控股共同持有公司88.13%的股份，本次发行后实际控制人持股比例仍然高达66.10%。

　　财务状况愈演愈糟

　　龙宇燃油主营业务为船用燃料油的供应服务，业务包括燃料油的采购、运输、仓储调和、批发、零售及船舶水上加油业务。总体来说，是一家销售服务型企业。

　　根据上海龙宇燃油股份有限公司首发招股说明书所披露的信息，2007年到2009年，龙宇燃油的营业收入分别是32.46亿、44.27亿、37.21亿，所对应的净利润分别为5158万、5235万、6601万。这三年，龙宇燃油的净利率分别为1.59%、1.18%、1.77%。这是一个低于同期银行定存利率的净利润率。

　　对此，上海龙宇的解释是，其主要从事燃料油批发而非零售服务，因为利润较薄。不过，既为批发性企业，其羸弱的周转能力和现金流则令人担忧。

　　2009年和2008年龙宇燃油的流动比例分别为1.49与2.60，下降42.69%；速冻比率分别为1.08与1.87，下降42.25%；应收账款周转率分别为89.33(次)152.74(次)，下降41.51%；存货周转率分别为29.12(次)66.07(次)，下降55.93%。应收账款和存货周转率的下降，暗示了龙宇燃油在管理，谈判能力上的不足。销售性企业的生命线就是周转性，对龙宇燃油来说，这种趋势意味着什么？

　　上海龙宇燃油的现金储备能力令人担忧。2007年龙宇燃油销售商品，提供劳务收到的现金为37亿，2008年为49亿，2009年则为42亿，均属正常，但其周转性却愈见压力，这表明龙宇燃油在其产业链向上向下游都比较缺乏掌控力。

　　龙宇燃油也在招股说明书中承认了资金短缺，流动性不足这一点，此次募集资金的用途之一就是补充流动资金项目，预计要8000万。而超额募集到的资金，也会用来归还项目已投资部分的银行借款和支付项目剩余款项。

　　上海龙宇到底有没有核心竞争力？

　　我国燃料油供应市场仍然处于初级阶段，门槛低、竞争大、标准乱。2007到2009年，龙宇燃油在船用燃料油市场的占有率分别为6.4%、7.2%、7.7%，虽在上升之中，但是整体份额仍然比较小。那么，龙宇的核心竞争力是什么呢？

　　目前国内燃料油主要由中国石油(10.67,-0.04,-0.37%)，中国石化(8.24,-0.11,-1.32%)两大集团生产。由于国内市场供小于求，燃料油供需缺口由进口解决，这样一来成本较高，龙宇燃油在招股说明书中数次强调直接采购能力可以造成新进入者壁垒。而龙宇燃油具有采购能力优势，属于炼化企业的核心分销商，采购具有稳定性。

　　这意味着，上海龙宇的核心竞争力就是一种与上游供货商较好的关系。这是否具有可持续性？是否能真正构成壁垒？

　　面对其主要竞争对手如中石化中海船舶燃料供应有限公司、中石化长江燃料有限公司、中国船舶(60.29,-0.86,-1.41%)燃料有限责任公司等是国有大型石化企业及航运企业所设的燃料油经营公司，龙宇燃油纵然在民营企业中采购能力较强，也难以和炼化企业嫡系的国有燃料油企业竞争。那龙宇燃油将如何生存？