谁是市场的最后责任人？

　　番 薯

　　阿尔弗莱德?诺思?怀特海说：“我们宏观地思考，细致地生活。”

　　 而在一位匿名接受采访的货币基金经理看来，真正的宏观经济事件只有一个，那就是货币的价格，掌握在各国央行手中，而有全球影响力的央行只有一个，那就是美联储。
 
 
 

　　 去年夏天以来，全球宏观经济都被一个大事件“次贷危机”所左右和影响着。要理解这个大事件，仅盯着市场中的细节是不够的，必须关注和研究美联储在危机前后的一举一动。现就职于中国人民银行，从事国际金融市场研究工作的董藩可能是引领我们观察美联储的最佳人选。

　　 2007年8月9日和10日，欧洲央行和美联储紧急向市场注入巨资；8月13日星期一，董藩就坐在纽约联邦储备银行的办公室，面对纽联储分管公开市场操作的副行长和部门负责人，从他们严峻的表情中，董藩直接感受到了危机的压力和对不确定性的担忧。

　　 之后，董藩全力投入到了对次贷危机的跟踪研究工作，在《次贷危机》一书中，他全面分析了危机发生的所有风险链条，对次贷危机发生的背景、原因、机制和影响进行了较系统的梳理。如果说，关注危机的细节让我们知其然，那么《次贷危机》则让我们知其所以然。

　　 让我们看看作为中央银行的美联储究竟发挥了什么作用。

　　13次降息，17次加息

　　长长的风险链条上发生了什么，董藩讲述得非常细致：

　　 从次贷到次贷证券化，到评级公司的点石成金，到对冲基金的全力参与；从美住房价格全面下滑，到次债恶化加深信贷紧缩，到主要金融机构报亏，到市场流动性严重不足、信用缺失，再到美联储出手超常规“救市”。

　　 在董藩看来，美国当前住房价格的杀伤力有限，其实是住房市场的小风险带来金融市场的大风险，最为深刻的背景当属全球流动性泛滥和金融失衡。

　　上一个危机的结束常常孕育着下一个危机。

　　 2000年美国纳斯达克泡沫破灭，为刺激经济需求，美联储从2001年1月3日开始降息，中间加上“9?11”，到2003年6月已连续13次降息，将联邦基金利率从6.5%下调至1%，达到46年来的最低水平，之后一直保持到2004年6月。

　　 相呼应的还有日本和欧洲央行，“以美联储为代表的主要经济体央行加强货币政策透明度的努力，有效（甚至过度）降低了市场的风险预期”。

　　这直接造成了全球流动性泛滥，助长了资产市场“牛市”。股票市场、商品期货市场、私募股权基金市场乃至艺术品收藏市场一派繁荣，美国房地产市场从2001到2005年出现了新一轮繁荣。

　　“成也萧何，败也萧何。”2004年6月开始，出于对通胀的担心，美联储开始加息，到2006年6月连加17次，利率从1％升到5.25％。借款人还贷压力增大，违约开始发生，多米诺骨牌开始一张张倒下……

　　 曾经在前美联储主席格林斯潘那里，金融风险好像已被战胜了，但是最后的结果表明，一切还是一样。从宏观层面来看，央行几乎是每一场危机的责任人，至少是最后的责任人。

　　救不救市，如何救市

　　 既然作为最后的责任人，就理应承担起“救市”的责任。

　　 不过，按照董藩的解读，美联储所做的一切，根本目的还在于维护国家金融安全，维护美国在国际金融市场上的绝对领先地位。

　　 注资，注资，加大额度，延长期限，放松限制，甚至是敞开供应??这就是2007年8月美联储和欧洲央行的主基调。8月9日，各主要经济体央行协同注入大量流动性，10日继续大量注资，各国央行官员纷纷喊话安抚市场。

　　 据董藩介绍，纽联储的两位官员曾表示，此次为金融市场提供流动性，主要是为了将利率稳定在目标水平，以确保金融市场健康运行，而不是因为股票市场下跌或次级房贷问题的恶化。股市的上涨或下跌与联储的法定目标并无直接关系，联储不会也不应该进行所谓的救市，同样，也不会因为某些微观经济部门出现问题而采取救助行动。

　　 但是，救市还是不救市，在操作层面上很难被分得很清楚。当危机像威力强大的病毒，使金融市场以惊人速度继续坍塌时，美联储最终不得不选择在2007年9月18日降息50个基点。

　　 问题还是没有解决，危机还在继续重创金融市场和实体经济。2007年第四季度和2008年第一季度坏消息一个接着一个，金融巨头们纷纷报出巨亏，危机最深重的是美国第五大投行贝尔斯登。

　　 看起来，利率政策效应还是有限。次贷危机以来，美联储已连续降息6次，降息已经成为了典型的风险管理态势。其中，2008年1月22日，美联储召开临时会议，在美国股市开盘前一个小时宣布，下调利率75个基点，成为23年以来最大的一次降息幅度。

　　 美联储甚至还插手了风险机构的处置，在3月份出手挽救贝尔斯登。美联储主席伯南克辩称，如果贝尔斯登倒闭，将对全球经济和金融系统的整体运作带来无法预知的严重后果：股价下挫，住房价格进一步下降，企业和购房者将更难获得信贷支持。

　　 董藩分析，美联储为了国家金融安全，在这次危机应对中显示了明显的价值取向：

　　 一是为了保证国家金融安全，在具体操作策略和工具应用上十分灵活；二是尽管一直在是否降息等技术问题上传递模棱两可的信息，但是在涉及国家金融安全时，态度异常坚定；三是美国政府和国会也放弃了不干预经济的立场，采取多种措施配合联储；四是美联储采取了和其他主要经济体加强协同的方式。

　　如此说来，美联储说不说“救市”都不重要，出于稳定金融安全的要务，它的每一次行动看起来都和“救市”没什么两样。

　　 “救市”是不能说的，因为需要承担道德风险。只不过，到目前为止，美联储几乎已经做了可以做的一切工作，在通胀压力下，联储已经停止了减息，甚至暗示可能加息。而美国的股市还是在刚刚过去的6月暴跌了下来，该来的熊市还是来了，救也救不了。

　　要知道，美联储的法定任务只有两个：价格稳定和充分就业。